壹、理論基礎與文獻綜述
契約理論認為，高盈利公司的經理層更有積極性對外披露信息，從而為維持他們的地位、聲譽和薪酬安排提供理由（Wallaceetal,1994；Inchausi,1997）。信號理論也有相同的暗示，認為績效較好的公司將自願披露更多信息，以使市場正確評價其盈利水平，從而吸引更多的資本或避免股票的價值被市場低估(Grossman anHart,1980；Milgrom,1981)。與上述理論預期相壹致，Lang 和 Lundlholm(1993)根據1985至1989 年間公司信息披露的評分，研究影響企業自願性信息披露的因素，實證結果發現:績效越好的公司其披露的評分等級越高。Forker（1992）選擇了多倫多證券交易所上市的 80 家最大的上市公司實證研究得出結論:業績因素會促進上市公司自願披露更多的信息。Miller(xxxx)也發現隨著公司盈利水平的提高，公司的信息披露水平也會相應提高。國內學者喬旭東（xxxx）；諸葛棟，封思賢（xxxx）實證研究得出結論：中國上市公司自願性披露程度與公司盈余業績成正相關關系。而崔學剛、朱文明（xxxx）；喬旭東（xxxx）采用回歸分析方法研究發現,公司的自願性信息披露水平與公司的盈利水平呈負相關。由此可見,國內外學者的研究結果有差異,但國內有影響力的研究成果尚不多。
二、研究框架與實證構建
(壹) 研究假設： 盈利能力強的上市公司傾向於進行更多信息的自願性披露。因此, 本研究假設上市公司的盈利能力與自願性信息披露質量正相關。
(二)樣本選取
本研究隨機抽取了xxxx年前上市的滬、深A股200家能取得完整財務數據的上市公司作為樣本。樣本中首先剔除了沒有可比性的st上市公司和金融類上市公司及xxxx年更名或新上市的公司。研究期間為xxxx年。樣本公司的財務數據來源於巨靈信息網和中國證監會網站。選用的分析軟件為SPSS11.5。本項研究選取樣本的行業分布情況如表1。
表1 樣本的行業分布情況
行業 樣本數 比例
農、林、牧、副、漁業 6 3%
采掘業 5 2.5%
制造業 119 59.5%
電氣、煤氣及水的生產和供應業 15 7.5%
建築業 5 2.5%
交通運輸、倉儲業 9 4.5%
信息技術業 13 6.5%
批發和零售貿易 12 6%
綜合類 9 4.5%
社會服務業 7 3.5%
合計 200 100%
（三）變量的選擇與確定
1.因變量披露項目與評價體系的選擇與確定
上市公司自願性信息披露的內容可從公司公開發布的中報、年報、中報、定期報告及臨時報告等資料中選取，其辦法是首先優先采納過去相關研究中建議的披露項目，再將初步篩選項目與中國證監會的《公開發行證券的公司信息披內容與格式準則第2號<年度報告的內容與格式>》（xxxx）中規定的披露項目進行對照,並刪除強制性信息披露項目,便得到自願性信息披露項目。本文采用平衡記分卡式的模塊思路進行實證分析時，采納Meek等人用構建信息披露明細表的做法來計算信息披露指數。這樣,可將上市公司自願性信息披露程度評價的指標體系分為：戰略信息披露（28）、非財務信息披露（37）和財務信息披露（48）三個模塊。
由於自願性信息披露是屬於定性項目，很難直接顯示為數字進行計量。因此,在衡量上市公司自願性信息披露質量時，按每家上市公司實際披露的項目總數，為每個樣本公司評分。在評分時采用 “0-1指標評分法”，即若有壹項屬於自願性披露項目,就計1分；否則計0分。應當註意的問題是,當某壹項目並未包含在披露信息中，是計未披露還是計不適用(N/A )。通常將信息條目所賦予的分值匯總成信息披露指數。其方法有兩種：壹種是信息條目直接匯總，假定其重要性是壹樣的；第二種方法是對每壹信息條目賦以權重，以反映信息條目的重要程度，然後加權匯總。兩種方法原理相同，可互相替代。本文基於每壹項信息對於信息使用者來說均有同樣的重要性的假設,采用了第壹種方法。即將每條信息的權重均看作1。 披露信息可分為定性的或定量兩種，如果同壹項指標的定量與定性信息同時披露，就會獲得比僅僅披露定性或定量信息的指標更高的加分。故自願性信息披露指數為:VDEi(i=1，2，3）分別表示用“0-1指標評分法”得到的戰略信息披露指數VDE1（28）、非財務信息披露指數VDE2（37）和財務信息披露指數VED3（48）的數值。這樣，上市公司的自願性披露指數定義為: VDE=VD/MVD。其中VD是年報中已披露的自願性項目分值之和；MVD是年報中應最大可能披露的自願性項目的分值之和。
2．自變量定義
由於文獻中（L.L.Eng，Mak，xxxx；Chen，Jaggi，xxxx）用凈資產收益率ROE作為衡量公司當年盈利水平的變量時,均顯較佳的解釋力。因此,選取綜合性最強、最具有代表性的衡量企業盈利能力的指標凈資產收益率ROE來衡量公司的盈利水平。其計算公式為:ROE=凈利潤/權益總額。
（四）實證分析方法
首先，用“0-1指標評分法”計算出各公司的披露指數VDE,再建立線性回歸方程,方程包括自願性披露程度的信息披露指數(VDE)，凈資產收益率(ROE)，回歸截距和隨機項。實證分析時先進行描述性統計，再用最小二乘法進行回歸分析,並使用T檢驗和F檢驗來加以驗證。
三、實證分析與結果探討
（壹）描述描述性統計
本研究將搜集的自願性信息披露項目歸納到戰略信息、非財務信息、財務信息三個模塊中,其披露項目分別有28,37,48。用分析軟件SPSS分析得到自願性信息披露各模塊的描述性統計結果如表2所示。描述性統計分析表明：整體上從表中可以看到，我國上市公司對於戰略性信息的自願披露水平在三個項目中最高，達到55％，其次是非財務信息，披露比率為49％，自願性披露比率最低的是財務信息，為33％。而從總體的自願性披露狀況來看，我國上市公司的披露比率為13.19％,最大值為39%。這說明我們上市公司的自願性披露的水平還是很低的。凈資產收益率ROE的均值為7.0220,最小值為-43.43,最大值為30.90。
表2 自願性信息披露各模塊描述性統計
N Minimum Maximum Mean Std. Deviation
VDE 200 0.03 0.39 0.1319 0.05909
VDE1 200 0.00 0.55 0.2094 0.12026
VDE2 200 0.01 0.49 0.1114 0.06444
VDE3 200 0.00 0.33 0.1008 0.05474
ROE 200 -43.43 30.90 7.0220 0. 4012
（二）回歸統計分析
根據回歸統計分析模型,選用普通最小二乘法檢驗了上市公司自願性披露質量與公司盈利能力的關系，其回歸結果如表3所示。由表3可知, 上市公司自願性披露質量,總體在0.001水平上具有顯著性，相關系數r=0.932,表明上市公司自願性披露質量與公司盈利能力之間呈現較強的正相關性，確定系數r2 = 0.8686 說明自願性披露質量約有86.86%可以用盈利能力來解釋。F=27.360，檢驗值在0.001水平上顯著，支持了上市公司自願性披露質量與公司盈利能力成正相關關系。t=16.541檢驗顯著,表明回歸方程有效,變量之間相關關系顯著,即公司的盈利能力越強，其自願性披露的信息越多。其回歸結果與假設相符。
自願性信息披露體系的三大組成模塊與公司的盈利能力的回歸結果表明:戰略信息披露回歸方程在0.001水平上, F=36.810 檢驗值不具有顯著性，但是在0.01水平上顯著,支持了上市公司自願性戰略信息披露質量與公司盈利能力成正相關關系。非財務信息相關系數在0.001水平上,F=37.976具有顯著性，表明上市公司自願性披露非財務信息質量與公司盈利能力之間呈現較強的正相關性。財務信息在0.001水平上，F=35.581檢驗值不具有顯著性，即使在0.01水平上也不具有顯著性,表明上市公司自願性財務信息披露質量與公司盈利能力沒有呈現較強的正相關性。
表3 回歸結果
ITEMS VDE VDE1 VDE2 VDE3
Intercept ROE Intercept ROE Intercept ROE Intercept ROE
Exp.Sign + + + + + + + +
Value 3.45 0.848 3.055 0.506 3.052 0.234 3.212 0.242
t 7.314 16.541 5.046 6.967 5.682 6.162 6.308 15.34
Sig 0.000 0.000 0.000 0.051 0.000 0.000 0.000 0.821
F 27.360 36.810 37.976 35.581
p 0.000 0.063 0.000 0.352
r 0.932 0.910 0.891 0.778
四、博弈分析與深層研究
從博弈角度分析,可將投資者與上市公司自願性信息披露的博弈采用不完全信息動態博弈模型。即假定有壹個上市公司和具有相似的偏好和行為的投資者整體構成兩個博弈方。a’和b’是上市公司和投資者的最優反應，使得他們的期望效用或收益最優化。上市公司與投資者的純策略分別為a和b。上市公司和投資者的博奕分析為:
a值比較大 a 上市公司的誠信和道德風險比較大。 上市公司比較誠實守信，股價未被低估後表現出高披露水平的可能性很小。既然現在是高披露水平，那麽上市公司極有可能知道股價被低估，故投資者在觀測到高披露水平時采取高需求策略才是明智的，投資者采取合作的態度，使得雙方收益。 投資者比較不成熟，投機性強。 投資者的比較成熟，上市公司知道不能指望以高披露水平來欺騙投資者，促使上市公司表現出理性。
因此，我國上市公司業績越好,越傾向於自願披露信息，實際上述假設是有前提的：上市公司的自信由投資者的收益、自信決定，而投資者的自信又取決於上市公司的收益，它們之間的福利是相互依存的。而“我國投資者並不關心企業的經營狀況，投機行為十分明顯”，（吳世農，黃誌功，1997）這種投資者不成熟的現象，打擊了上市公司進行更好信息披露與溝通的主動性和質量。可以看出，對於自願性披露的信息，投資者只有具備壹定的收集、理解和反應能力時才會發揮信號作用；當然若市場中充斥著虛假的信息，則效率最低。自願性信息披露的信號得到有效傳遞的基礎是投資者的理性和上市公司的誠信，即業績佳的企業在自願披露更多信息後，市場上有信息反應。因此，體現出盈利能力對於上市公司自願性披露總體及模塊質量的影響並不是很穩定，財務信息模塊沒有通過檢驗、戰略信息部分體現出較弱的相關關系。
[參考文獻]：
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Research, 22 (86),111–124.