國外研究現狀
目前，國外對中小企業融資的研究主要從兩個方面展開:壹是從企業自身結構特征和企業資本結構的角度展開。雖然研究對象多為大型企業，但對中小企業也有很強的理論意義；第二，從中小企業對資金的需求來看。
資本結構理論
所謂資本結構，是指企業各種資本的構成和比例，是企業融資決策的核心問題。而企業也致力於尋找最佳的資本結構，以實現企業市場價值的最大化。西方資本結構理論也是圍繞如何形成最佳資本結構展開的，其發展過程大致分為相繼的階段，即早期資本結構理論和現代資本結構理論。
早期資本結構理論
企業的目標是市場價值最大化，市場價值壹般由權益資本價值和債務資本價值構成。在企業息稅前收益壹定的情況下，最低的總資本成本率意味著其市場價值的最大化。因此，美國經濟學家大衛·杜蘭特(d？杜蘭德？，1952)，他將資本制度理論分為凈收益理論、凈營業收益理論和傳統理論(又稱折衷理論)。凈收益理論是基於這樣的假設，即權益資本總能獲得固定的收益率，企業總能以固定的利率籌集所有的債務資金。這種理論認為，債務基金總是有益的。當企業負債率達到100%時，債務資本和權益資本的加權平均成本最小，企業市值最大。凈營業收入理論是建立在總資本成本和債務成本固定的假設基礎上的。該理論認為，無論財務杠桿如何變化，企業加權平均資本成本是固定的，企業總價值不變，企業價值與資本結構無關，企業不存在最優資本結構問題。傳統理論，即折衷理論，是介於凈收益理論和凈營業收益理論之間的壹種資本結構理論。該理論認為，企業的資本成本並不獨立於資本結構，企業確實存在壹個最優資本結構，即在加權平均成本由下降變為上升的拐點上，這種資本結構可以通過財務杠桿的運用來實現。從上面可以看出，這三種理論都不夠成熟。凈收益理論註重財務杠桿效應而忽略了財務風險，凈營業收入理論過分誇大了財務風險，折衷理論忽略了負債比率與權益資本成本的關系。
現代資本結構理論
早期的資本結構理論建立在經驗推斷的基礎上，沒有科學的數學推導和數據統計的支持，不夠成熟，在實踐中會出現偏差。以MM定理為代表的現代資本結構理論的出現，使資本結構理論的研究向前邁進了壹大步。
(1)MM定理。莫迪裏阿尼？& amp？米勒在1956年計量經濟學年會上發表了壹篇論文《資本成本、公司財務與投資理論》，後來發表在《美國經濟評論》上。文中提到的理論稱為MM定理。MM定理的提出被認為是早期資本結構理論和現代資本結構理論的分水嶺，也是現代資本結構理論的基石。在壹系列嚴格的假設條件下，如完美的資本市場，沒有公司稅和個人所得稅，MM定理通過壹系列嚴格的數學推導得到證明。在壹定條件下，企業價值與他們采用的融資方式無關，即無論他們發行股票還是債券，對企業價值都沒有影響。這個定理的前提是苛刻的，顯然不符合實際。
莫迪裏阿尼？& amp？米勒在1963中發展了他們的理論，放寬了沒有企業所得稅的假設。修正的MM定理認為，由於債務融資的免稅性質，負債率較高的企業會使用更多的債務，即債務的“稅盾效應”。企業的最優資本結構是100%債務，企業可以利用政策改變市值來改變資本結構。
米勒(1997)建立了包含企業所得稅和個人所得稅的模型，分析了債務對企業價值的影響，得出個人所得稅在壹定程度上抵消了利息的減稅效應，但不是完全抵消。這個結論和莫迪裏阿尼有關？& amp？米勒提出的修正MM定理是壹致的。但兩者有著相同的缺陷，都是以債券融資為最高優先級，忽略了債務的風險和額外費用的增加，不符合實體經濟。
Ang (1991，1992)研究過中小企業的稅盾效應。他認為，中小企業普遍缺乏這樣的動機，因為壹方面，中小企業多采用獨資和合夥形式，企業稅和個人所得稅結合緊密；另壹方面，有限責任的弱化也使得破產成本至少部分依賴於個人。由於盈利能力不如大企業，中小企業很少利用債務融資的稅盾效應(Prttit？& ampSinger.1985)，而從債務的成本來看，壹般認為中小企業面臨更大的破產可能性，因此比大企業更少使用債務融資。
(2)靜態權衡理論。MM定理只考慮了債務融資的稅盾效應，沒有考慮其帶來的風險和額外成本。本傑明·格拉哈姆(1934)在他的《證券分析》壹書中指出，當金融危機不太可能發生時，壹個實現價值最大化的企業是不會有稅盾效應的。但實證分析表明，提高負債率會使這些企業的收入增加7.5%。
在1984中，邁爾斯在MM定理的基礎上進壹步指出:企業高負債的增加使得企業的固定費用增加，收益減少，這樣企業面臨的財務風險越大，財務風險的增加產生兩種成本:破產成本和代理成本。企業選擇什麽樣的資本結構取決於它想要達到的目標，包括債務的收益和成本之間的選擇，這就是所謂的靜態權衡理論。最優資本結構是負債的免稅收益和金融風險帶來的成本之間的平衡資本融資結構。
在1990中，Mackie-mason估計了發行公司優先租賃股份的概率模型。她指出，邊際稅率低的企業(如遞延稅項虧損的公司)比那些利潤更高的固定稅率公司更傾向於發行股票。麥基·梅森？這壹結果與權衡理論相壹致，因為它表明稅收企業偏好債務。
(3)優序融資理論。1984，邁爾斯？& amp？穆吉魯夫在他的著名文章《企業？融資？然後呢。投資？決定？什麽時候？事務所？有嗎？信息？那個？投資人？做什麽？不是嗎？有，根據信號傳遞原理，他們推導出了優序融資假說。假設金融市場是完全的，除了信息不對稱。在其看來，公司更傾向於內部融資，如果需要外部融資，公司會先發行最安全的證券，即先債後股。如果公司內部現金流超過其投資需求，多余的現金將用於償還債務，而不是回購股份。隨著外部融資需求的增加，公司對融資工具的選擇將是:從安全融資到風險債務，如從有擔保的優先債務到可轉換債券或優先股，股權融資是最後的選擇。
巴斯金在《1989》中從交易成本、個人所得稅和控制權的角度解釋了優序融資理論，指出留存收益提供的內部資金優於外部資金，因為它們不必承擔發行成本和規避個人所得稅。與股權基金相比，債務融資具有節稅效應、發行成本低、不稀釋公司控制權等優點，優於股權融資的外部融資方式。
(4)信號理論。邁克爾是第壹個將信號引入經濟學的人？斯賓塞，他認為雖然市場存在信息不對稱，但潛在的交易收益還是可以實現的。
Ross(1977)首先從信息傳遞的角度將非對稱信息引入MM理論模型，並假設公司未來收益分別服從連續和離散分布。假設管理者知道投資收益的分布函數，而投資者不知道。具有既定融資結構的信號模型。企業管理者對融資方式的選擇向投資者發出了信號。壹般來說，破產概率與公司質量負相關，與債務水平正相關。破產會給管理者帶來損失。因此，管理者不會盲目增加負債，在低質量公司無法通過更多的債務融資模仿高質量公司的情況下。外部投資者將較高的債務水平視為高質量的信號。因此，投資者把發行股票的融資理解為企業資產質量的惡化，而債務融資則是企業資產運行良好的信號。負債率的上升，說明經營者對企業未來的收益有很高的預期，傳遞出對企業的信心，從而使投資者對企業充滿信心，進壹步增加企業的市值。
(5)代理理論。代理理論是指內外部投資者之間的潛在沖突決定了最優資本結構，即企業要在代理成本和其他融資成本之間進行選擇。
1976詹森？& amp？梅克林首創了代理成本理論，即代理理論、企業理論和產權理論來系統地分析和解釋信息不對稱下企業的融資結構，詹森？& amp？梅克林將代理關系解釋為委托人授予代理人部分決策權，同時要求代理人為其提供利益的服務關系。比如公司中所有權和控制權分離導致的資金所有者和經營者之間的關系，就屬於代理關系。由於經營者並不是企業的完全所有者(存在外部股權)，經營者的努力工作使其承擔了所有的成本但只獲得了部分收益。當他在工作上花錢時，他得到了所有的好處，但只承擔了部分成本。如果委托人和代理人都追求利益最大化，那麽代理人就不會總是按照委托人的利益行事。也就是說，經營者不會努力工作，而是熱衷於在職消費，這將導致企業的價值小於管理者是企業完全所有者時的價值。這種差異就是外部股權的代理成本，簡稱股權代理成本。在總投資和個人財產壹定的情況下，增加債務融資比例會增加經營者的股權比例，進而降低外部股權的代理成本。但是債務融資會造成另壹種代理成本。因為作為剩余索取者，經營者會更傾向於從事高風險的項目。如果成功了，經營者可以從中獲得成功的收益；壹旦他失敗了，他就會借助有限責任制度把失敗的損失推給債權人。經營者的這種行為給企業造成的損失是債務融資造成的代理成本嗎？，即債權的代理成本。股權代理成本與債權代理成本分析？在詹森的基礎上？& amp？梅克林認為？均衡的企業股權結構是由股權代理成本和債權代理成本的平衡決定的。當兩種融資方式的邊際代理成本相等時，總代理成本最小，這時企業可以達到最佳的資本結構。
(6)控制理論。控制權理論主要從企業管理者對控制權本身的偏好角度來討論資本結構，主要體現企業通過資本結構中債務和股權結構的選擇對公司治理結構效率的影響。根據這壹理論，企業的融資結構不僅決定了企業收益的分配，也決定了企業控制權的分配。換言之，公司治理結構的有效性在很大程度上取決於企業的融資結構。
哈裏斯？& amp？拉維夫，主要說詹森？& amp？梅克林提出了所有者和經營者利益沖突導致的代理成本問題。他們用靜態和動態模型來說明，經營者在正常情況下不會從所有者利益最大化出發，因此有必要對經營者進行監督。他們認為債務融資有利於加強公共利益。公司治理結構中的監督約束機制。
阿吉翁？& amp？Bolton在1992中將不完全契約理論引入融資結構的分析框架，研究了債務契約與資本結構的關系。他們認為，在多次博弈過程中，當存在不易獲得的收益信息時，將控制權轉移給債權人是最優的。
戴維森(1989)？在分析了瑞典中小企業的所有者和管理者樣本後，得出結論:對中小企業成長最重要的是“？預期財務回報”和“獨立性的增長”。？當中小企業的擴張與獨立發展發生矛盾時，所有者會以保持企業的獨立性為優先。可見，控制權是中小企業融資的壹個非常重要的因素。
中小企業對資金的需求
從國外中小企業的資金需求來看，對中小企業融資問題的研究很多，主要包括以下兩個方面:壹是微觀層面，企業自身的成長周期對資金的需求和企業面臨的融資困境；第二，宏觀經濟層面，貨幣政策，銀行合並和結構調整。
1.微觀層面
(1)公司財務成長周期理論。資本結構理論主要是指企業的融資結構，沒有考慮到企業在不同發展階段的不同融資特征，也沒有動態地研究融資方式的選擇對資本結構安排的影響。企業財務成長周期理論彌補了這壹不足。
韋斯頓？& ampBrigham(1970)根據不同成長階段融資來源的變化提出了企業財務成長周期理論，將企業的成長周期分為初創期、成熟期和衰退期三個階段。韋斯頓？& ampBrigham擴展了理論，將企業的財務成長周期劃分為六個階段？即創始期、成長期ⅰ、成長期ⅱ、成長期ⅲ、成熟期和衰退期？並根據企業的資本結構、銷售額和利潤，解釋了企業在不同發展階段的融資來源，從長期、動態的角度很好地解釋了企業融資結構的變化規律(見下表)
伯傑？& amp？Udell(1998對吧？我們？s？t？o？n？& ampb？r？我？g？h？答？m的公司財務成長周期理論被修正了？即把信息約束、企業規模和資金需求作為影響企業融資結構的基本因素引入其制度？在企業融資模型中，通過分析得出以下結論:在企業成長的不同階段？有信息限制？企業的融資結構會隨著企業規模、資金需求等約束條件的變化而相應變化。企業生命周期的不同階段需要不同的融資安排？。
(2)企業融資困境。
早在20世紀30年代初，英國議員麥克米倫在向英國議會提供的關於中小企業問題的調查報告中就指出，中小企業融資面臨“金融缺口”，即著名的“麥克米倫缺口”。麥克米倫發現，中小企業長期資本供給短缺。這種不足在光靠初期投資人的資金不夠用的時候尤為明顯。但規模還沒有達到足以讓企業在公開市場上籌集資金的程度。“麥克米倫缺口”的主要原因是市場失靈，即市場力量無法使資金流向中小企業。在市場經濟條件下，金融機構也應該追求自身利益的最大化。當中小企業無法從金融市場獲得直接融資時，只能從銀行獲得間接融資。與大企業相比，中小企業融資渠道狹窄，因此銀行貸款成為中小企業獲得資金的唯壹途徑。這給了銀行相對的貸款優勢。
1981斯蒂格利茨？& amp？在Weiss發表了《不完全信息市場中的信貸配給》之後，信息不對稱被認為是中小企業融資困難的主要原因。斯蒂格利茨認為，信貸配給源於信貸市場的信息不對稱，從而導致信貸合同中的道德風險。這個問題基於三個主要因素:商業銀行不具備監管借款人的能力，借貸雙方利益不壹致，事前雙方信息不對稱。
貝斯特(1982)引入貸款抵押篩選機制，提出低風險企業承諾較高的抵押水平，享受較低的貸款利率，高風險企業則相反，以緩解信息不對稱帶來的不利影響。Strahan和Weston(1996)提出了匹配理論，即銀行對中小企業的貸款與銀行的規模有很強的負相關關系。
伯傑& amp？Udell(1998)？研究發現，解決信息不對稱問題已經成為中小企業融資過程中的關鍵。關系型借貸被認為是銀企在關系導向下的合意契約。如果借貸雙方保持長期關系，將有利於出借人獲取借款人的相關信息。比如借款人在貸款期間的生產經營情況，其產品的市場份額變化情況，借款人的還款意願和能力，是否需要抵押物以及是否需要簽訂帶有其他附加條件的合同。
烏奇& amp？Gillespie(1999)認為，與中小企業貸款直接相關的信貸員，可能比其他人掌握更多關於中小企業的權威信息。這些信貸員與中小企業主及其員工保持長期關系，了解企業在當地的經營情況和市場份額。甚至信貸員也住在當地社區。因此，我們對中小企業及其所有者的財務狀況有了很好的了解，對他們當前和未來的業績有了更準確的認識。
2.宏指令級
(1)銀行業合並和結構調整對中小企業融資的影響
壹般認為？銀行業合並後形成的金融機構不僅規模會增加，組織結構也會更加復雜。行為也會發生變化，而這些變化通常不利於關系型貸款的發展。
斯特拉漢(1998)認為，在小銀行合並之初，多元化經營使合並後的銀行更能抵禦風險，從而可以為中小企業提供更多的貸款。但隨著規模的進壹步擴大，銀行開始可以向大企業提供貸款，內部管理也越來越復雜，所以銀行對中小企業的貸款比例會下降；相反，小銀行被大銀行兼並，新成立的銀行會減少對中小企業的貸款；同樣，大銀行合並，對中小企業的貸款也會減少。
Peek & amp？羅松仁發現，大銀行合並成小銀行或者大銀行之間合並，往往會減少對中小企業的貸款。伯傑進壹步指出，銀行業並購對中小企業貸款有四種潛在影響:靜態效應，？重組效應、直接效應和外部效應。
夏普認為，市場力量使銀行能夠加強與小企業的隱性長期契約關系，而小企業從長期來看會傾向於與銀行保持長期關系。由於企業轉投“基礎”銀行的結算成本相對較高，當銀行與企業保持長期關系時，銀行可能會讓企業支付高於完全競爭時期的利率，從而彌補過去吸引小企業的短期低息補貼。彼得森和拉詹的研究發現，當銀行的市場勢力增強時，信用等級相對較低的小企業也可能獲得貸款支持。
(2)宏觀經濟政策對中小企業的影響。
貨幣政策的傳導渠道主要有兩種:貨幣渠道和信貸渠道。貨幣渠道是指貨幣政策通過改變利率來影響經濟部門的實際支出。信貸渠道有兩種，壹種是銀行貸款渠道，另壹種是資產負債表渠道。銀行貸款渠道是指貨幣緊縮伴隨著銀行準備金的減少，進而導致貸款供給的減少。。資產負債表渠道是指貨幣緊縮通過加息損害企業抵押物的價值，降低企業信用等級，進壹步削弱企業獲得貸款的能力。因此，貨幣政策的變化對中小企業的影響更大。
g？e？r？t？l？e？r？然後呢。g？我？l？c？h？r？我？s？t？在對小型制造業企業的實證研究中發現，小型制造業企業不僅對利率直接敏感，還會間接受到經濟周期的影響。所以銀根收緊對小企業的影響遠大於大企業。
泰勒指出，金融自由化不會導致資金供給總量的增加，因為利率的提高只會將資金供給從非正規部門轉移到正規部門，貸款總量不會出現凈增加。Steel認為，由於交易成本和風險高，缺乏抵押品和歷史淵源，小企業從正規部門獲得貸款仍將面臨許多限制。如果放開金融管制，金融自由化會使中小企業的融資環境惡化。
國內研究現狀
目前，國內學術界對中小企業融資的研究主要從三個方面進行研究:壹是我國中小企業融資渠道的選擇及相關實證研究；第二，研究國內中小企業面臨困難的原因及相應的對策；第三，介紹和比較了中小企業融資操作層面的國際經驗。
1，何麗萍(1999)認為？阻礙我國銀行機構擴大對中小企業信貸支持的主要因素是對企業客戶的風險缺乏足夠的信息，因此無法進行適當的風險評級並提供相應的信貸服務。指出可以通過發展非國有金融機構，改變國有金融機構的運作模式來解決貸款人和中小企業借款人之間的信息不對稱問題。
2.周野安實證分析了中國金融抑制政策對借貸能力的影響。分析表明，信貸市場的利率管制、價格和數量歧視導致了過度負債、逆向選擇和尋租，浪費了信貸資源。資本市場的行政管制增加了企業的直接融資成本。
3.樊綱(1999)研究員認為，銀行不願意給中小企業貸款的主要原因是政府壹直沒有采取發展非國有銀行的政策。因此，筆者建議積極發展非國有銀行。同時，為了避免人們的‘市場選擇’被扭曲，建議為非國有銀行的存款人提供與國有銀行相同的社會保障。
4.賈森認為，民營經濟的金融困境源於國有金融體系對國有企業的金融支持以及國有企業對這種支持的剛性依賴，以及由此產生的信用資本化。他認為，民營經濟走出金融困境的根本出路在於創造內生金融體系成長的外部環境。
5.陳小紅教授(2000)指出:由於大多數中小企業質量差，財力物力有限，設備陳舊，生產的是屬於賣方市場的終端產品，而不是與大企業相匹配的中間產品和服務，隨著買方市場的形成和競爭的加劇，經營效率變差。考慮到風險和利潤，國有商業銀行的信貸資金嚴重向大型企業集團傾斜，使得中小企業信貸資金嚴重不足。為了解決這種不和諧，筆者認為應從三個方面解決中小企業融資問題:壹是重構商業銀行與中小企業的關系，建立中小企業主辦銀行制度；第二，建立政策性中小銀行；第三，大力發展非國有商業中小銀行。
6.魏(2000)博士認為，我國市場化銀行與中小企業的關系應該是壹種契約式的主辦銀行關系。這種關系模式以市場經濟為基礎，用市場經濟的壹般規則來規範銀行和中小企業的行為，體現了契約式的信用關系。
7.林毅夫(2001)，？從我國勞動力豐富、資本稀缺的要素稟賦出發，李永軍認為我國中小企業直接融資成本高，企業規模的限制決定了上市公開財務報表的編制將承擔巨大的信息成本；在間接融資中，大型金融機構由於經營活動的透明性、抵押和貸款規模效應，更傾向於向大型企業貸款。與大型金融機構不同，中小金融機構更願意為中小企業放貸。從企業的技術類型來看，中小企業以勞動密集型為主，解決中小企業融資難的唯壹途徑是大力發展中小金融機構。
8.白欽先、薛玉華(2001)指出，由於我國長期實施趕超戰略，強調規模經濟的觀點在政策層面占據了主導地位，忽視了中小企業在經濟發展中的比較優勢，認識上的差距導致了長遠發展。
中小企業的融資問題壹直沒有得到很好的解決。
9.楊思群教授(2002)基於對國外中小企業與銀行關系的研究，認為我國中小企業與銀行之間存在“惜貸”、歧視性信貸、非長期關系、支付體系、中小金融機構等問題。本文提出了緩解我國銀企之間問題的思路:壹方面，銀行惜貸反映了企業質量中小、信用程度低的問題，另壹方面，銀行在信貸文化上有了積極的改變，重視資產的安全性，所以“惜貸”只能作為短期特殊環境下的臨時措施，而從長期來看， 為了保證信貸資產的安全穩定運行，銀行必須提高信息分析能力和信用擔保技術； 對於中小企業與銀行的非長期關系，建立中小企業主辦銀行制度；在支付系統中，中小企業存在“壹戶多開”的現象，不利於銀行了解中小企業的經營和信用狀況，需要減少這種現象，提高銀行小額支付系統的效率；在中小金融機構中，片面強調國有化和國有控股使其存在公司治理結構不佳、預算約束弱等制度性劣勢。為了克服這壹劣勢，需要按照市場化的準則建立和監管中小企業，同時鼓勵中小金融機構在整合過程中進行市場化的兼並重組。
10，張捷教授(2003)通過中小企業的銀行組織結構和關系型借貸的特點，說明了中小銀行融資對於中小企業的特殊意義。關系型貸款的基本前提是銀行和企業必須保持長期的、密切的、相對封閉的交易關系，即企業定期與極少數(通常是壹兩家)銀行進行交易。因為關系型貸款不局限於企業能否提供合格的財務資料和抵押物，最適合資產抵押物較少的中小企業。也就是說，中小銀行在收集和處理公共硬信息(如企業財務數據、信用代碼等)方面處於劣勢。)，但由於其地域特點，通過與中小企業的長期密切接觸，獲取各種非公開的相關信息，具有向信息不透明的中小企業發放關系型貸款的優勢。由於軟信息傳遞的成本，銀行會出現代理問題。與大銀行相比，小銀行層級結構簡單，代理鏈條短，代理成本相應較低。
理論研究不足及未來研究方向
雖然企業的融資理論經過多年的發展已經比較成熟，但是中小企業的融資需求理論在很多問題上還沒有達成共識，各種實證檢驗往往導致完全不同的結果。這充分說明，小企業的多樣性和復雜性使其融資需求理論遠未完善，仍有相當多的問題和爭議需要進壹步解釋。尤其在我國，無論是理論研究還是實際操作，中小企業融資都還處於起步階段。中國的經濟形勢很復雜。今年以來，溫州、鄂爾多斯的高利貸崩盤現象，充分反映了中小企業融資難，值得我們深思。
中小企業融資的發展方向應該是跨學科的。比如在中小企業融資的研究中加入博弈論和行為經濟學，可能會有壹定程度的突破。