會計文獻綜述

壹、相關文獻介紹1.1國外研究現狀美國經濟學家大衛·杜蘭特(1952)發表了題為《企業債務和權益資本計量方法的發展與問題》的演講，將當時的融資思想歸納為三種:凈收益理論、凈營業收益理論和傳統理論。根據凈收益理論，增加債務和財務杠桿可以降低加權平均資本成本，增加企業價值，從而提高企業的市場價值。債務資本為100%時的資本結構是企業的最優資本結構。凈營業收益理論認為，當企業利用財務杠桿進行債務融資時，即使債務成本能夠維持，權益資本的風險也會增加，從而導致權益資本成本的增加。因此，企業負債率的提高不會降低加權平均資本成本，企業總價值是固定的，不存在最優資本結構。傳統理論認為，企業使用財務杠桿會導致權益成本增加，但在壹定限度內，低負債成本可以抵消權益成本的增加，企業可以獲得加權平均資本成本降低帶來的收益。但壹旦超過限度，債務的低成本就無法抵消權益資本的增加，債務成本會隨著企業負債率的增加而增加，從而加速加權平均資本成本的增加。因此，在加權平均資本成本由下降變為上升的轉折點，企業的加權平均資本成本最低，此時的負債率為最優資本結構。莫迪利亞尼和米勒(1958)在其經典論文《資本成本、企業融資與投資理論》中提出了不含公司稅的MM模型，即在不考慮稅收的情況下，企業的總價值不受資本結構的影響，即風險相同但資本結構不同的企業總價值相同。莫迪利亞尼和米勒(1963)在《企業所得稅與資本成本》中提出了公司稅的MM模型:壹個修正，即債務杠桿確實對企業價值和融資成本有影響。如果企業負債率達到100%，企業價值最大，融資成本最小，即最優資本結構應該是全部負債，不需要發行股票。米勒(1976)在《債務與稅收》中，為了探討債務對企業價值的影響，建立了壹個同時考慮企業所得稅和個人所得稅的模型。米勒均衡理論模型的基本結論是，個人所得稅的存在會在壹定程度上抵消負債的節稅收益，但在正常稅率下，負債的節稅收益不會完全消失。因此，米勒模型認為企業的負債率越高，企業的市場價值就越大。Myers和Majluf (1984)在《金融》雜誌的《資本結構的奧秘》壹文中，在權衡了理論、代理理論和信息不對稱理論的研究成果的基礎上，提出了“優序融資理論”。公司的融資順序有明顯的差異:所需資金首先依賴內部資金；當內部資金不足，需要外部資金註入時，債務融資成為次優選擇；但是，外部股權融資由於成本高，只是作為融資渠道的補充來源而存在。因此，企業融資通常遵循所謂的“啄食順序”，即先內源融資，後外源融資，外源融資中優先考慮債務融資，不足時再考慮股權融資。1.2中國上市公司融資狀況研究。國內學者張、嚴大武、黃少安、張剛、方、劉星等人對我國上市公司的融資狀況進行了研究。結果表明，與歐美、日本等發達資本市場相比，我國上市公司的資產負債率明顯偏低，上市公司的融資具有明顯的股權融資偏好，其融資順序為股權融資、短期債務融資、長期債務融資和內部融資。上市公司在進行長期融資決策時，普遍存在“輕負債、重股權”的偏好。這種融資順序的安排顯然不符合西方的優序融資理論。袁、鄭江淮和胡誌幹對中國股票市場的股權結構、上市公司的融資偏好和公司治理進行了研究。其中，在對上市公司偏好股權融資的解釋中，認為股權融資的成本低於債務融資的成本，是企業融資偏好的主要原因。劉星、馮偉和宇瞻研究了中國上市公司的融資行為，發現中國上市公司在進行融資決策時更傾向於外部融資。在外部融資中，股權融資是主要的融資方式，債務融資主要是短期債務。近年來，袁(2004)檢驗了靜態權衡理論和優序融資理論在我國市場的適用性，發現優序融資理論不適合解釋我國上市公司的融資特征，但靜態權衡理論可以用來解釋我國上市公司的融資特征。張兆國、宋、(2005)分析了我國上市公司資本結構對股權代理成本的影響，發現管理層持股比例與股權代理成本之間存在顯著的負相關關系。債務融資比例、法人股比例和第壹大股東比例與股權代理成本無顯著負相關關系；國有股比例和流通股比例與股權代理成本顯著正相關。張兆國、顏炳幹、何成峰(2006)實證研究了上市公司融資結構的治理效應，發現主營業務利潤率、營業費用率和資產利用率比公司價值指標更能解釋公司績效；國有股比例對經營業績的負面影響越來越不顯著；法人股比例和債務融資對公司績效沒有顯著的正向影響；流通股與公司績效沒有顯著關系；股權集中度和經營者持股比例對公司績效有顯著的正向影響；留存收益對公司業績有顯著的負面影響。Marco Lin (2007)中國上市公司融資偏好的理論與實證研究。本書通過理論分析發現，在我國特定的政策環境和不完善的市場環境下，股權結構成為我國上市公司融資偏好形成的決定性因素，控制人主導是我國上市公司股權融資偏好形成機制的主要特征。因此，本書從“制衡控制人權利”的角度提出了治理上市公司融資行為的總體思路和規範措施，將對我國相關制度和法規起到推動作用。二、相關回顧與評價美國學者Myers和Majluf在1984中提出了優序融資理論，對融資偏好進行了更早的直接研究。他們討論了公司如何選擇最佳融資渠道，即遵循優序融資，先內源融資，後外源融資，外源融資中優先考慮債務融資，不足時再考慮股權融資。此後，許多學者對融資偏好進行了研究，現有的研究成果普遍認為企業融資應遵循“內源融資、債務融資、股權融資”的順序。20世紀90年代初，我國學者開始研究我國上市公司的融資偏好。他們發現，中國上市公司的融資偏好與國外上市公司有很大不同，突出表現為中國上市公司強烈的股權融資偏好。這種融資偏好在微觀層面表現為上市公司通過不同形式的股權融資“圈錢”。宏觀上表現為資金使用效率不高，資源配置效率沒有得到充分發揮。如果不及時對我國上市公司的融資偏好行為進行監管，最終將影響我國股票市場和公司自身的可持續發展。由於制度和市場環境的差異，現有的西方財務理論不能完全解釋我國上市公司的融資偏好。國內有學者稱，我國上市公司股權融資成本低是融資偏好形成的直接原因。資金成本是公司決定其融資行為的最根本因素。為了整合資本，公司必須給投資者壹定的回報，回報率基本反映了融資單位成本的高低。與債權投資者相比，股權投資者承擔更大的風險，因此要求更高的回報。從我國的實際情況來看，由於證券市場規模小和投資者需求空間巨大的反差，以及大量非流通股的存在，證券市場的市盈率和股價長期維持在較高水平，而公司的分紅水平與之相比可以忽略不計。因此，投資者並不指望通過從公司獲得分紅來獲得投資回報，而是希望從市場的短期投機中獲得資本收益。從公司的角度來看，權益資本的成本是基於新股的配股價格或發行價，而我國新股的配股價格和發行價是基於市盈率，通常遠高於每股賬面凈資產，因此計算出來的權益資本成本很低。正是這種不合理的狀況導致了我國上市公司股權融資偏好的形成。從公司的角度來看，權益資本的成本是基於新股的配股價格或發行價，而我國新股的配股價格和發行價大多基於市盈率，通常遠高於每股賬面凈資產，因此計算出來的權益資本成本很低。正是這種不合理的狀況導致了我國上市公司股權融資偏好的形成。近十年來，中國股票市場從無到有，從小到大，發展迅速。隨著中國證券市場的不斷發展壯大，上市公司在國民經濟中的地位越來越重要。與非上市公司相比，中國的上市公司擁有規範的經營行為和科學的管理理念，許多上市公司已經成為行業的領導者。因此，深入研究我國上市公司的融資偏好並提出有針對性的治理措施，將有助於優化上市公司股權結構，完善證券市場監管，加快證券市場建設，提升公司自身價值。參考資料:[1]林書豪。中國上市公司融資偏好的理論與實證研究[M]。北京大學出版社，2007。[2]黃少安，張剛。中國上市公司股權融資偏好分析[J].經濟研究，2001(11)2004(6)。[4]何娃。中國上市公司股權融資偏好分析[D].東南大學，2005。[5]張夏。上市公司融資偏好研究[J].現代商業貿易行業，2009(11)。[6]鄭誌波。2009.[7]楊鑫。中國上市公司融資偏好研究[D]。吉林大學，2009。[8]謝聰。上市公司融資偏好分析[J].會計通訊，2008年(1)。