國海富蘭克林基金總經理許立榮:
第四季度，市場有望迎來均值回歸。
2022年前三季度，a股市場在連續上漲約三年後出現明顯下跌。前4個月各項指數尤其是成長型公司出現大幅回調；4月底以來，在新能源成長型公司的帶動下，市場開始了較為強勁的反彈，但仍以結構性行情為主；7月份以來，市場在國內外多重因素影響下再度下跌，投資者情緒低落。
從後期分析來看，俄烏沖突、疫情變化等宏觀因素都為市場的下跌提供了壹定的解釋，但我們更傾向於認為，今年市場回調的主要動力是成長型公司估值大幅提升後的均值回歸。在這樣的市場背景下，我們繼續扭轉自下而上的選股思路，充分利用成長股大幅下跌的機會，對部分收益風險比已經較高的成長型公司逢低建倉，同時對部分超額收益較高的公司進行波段操作，基金組合整體仍保持相對均衡的結構。
我們壹直認為，中國股市已經進入了幾年前優秀公司引領的市場上漲新階段——即“先牛股，後牛市”。我們在越來越多的行業中觀察到，許多優秀的上市公司，憑借自身的戰略規劃和高管管理，不斷克服行業周期和宏觀波動的困擾，不斷提高股東回報和市場份額。在相當多的行業中，股市與行業的良性互動也為這些優質公司提供了充足的資本市場資源，也為投資者提供了良好的投資回報。
展望未來，從長期來看，盡管中國經濟發展仍面臨諸多挑戰和壓力，房地產市場良性發展、改革開放深化等諸多問題仍在解決中，地緣政治也可能帶來沖擊，但從股票投資者的角度來看，我們對中國經濟和股市仍充滿信心。中國優質公司的持續健康成長以及後續的資產重新定價將是未來市場的主要驅動力。未來，隨著機構投資者比例的增加和長期資金的持續流入，股市整體將繼續保持長期穩定的上漲趨勢，各種宏觀和地緣政治因素帶來的波動將為我們提供更高收益風險比的選股機會。
從短期來看，目前經濟面臨的主要問題是消費復蘇需要壹段時間。隨著相關激勵政策的出臺，消費復蘇的進度還有待觀察。然而，政策、基礎設施和出口保持彈性，這將支撐宏觀經濟。房地產政策值得期待，未來房地產的銷售數據可能會隨著政策的發展逐漸恢復。流動性方面，雖然年初部分基金因地緣政治原因減持中國市場，但我們認為這並不具有可持續性和方向性。根據我們的觀察，越來越多的基金對中國市場感興趣，並希望投資中國市場。主要原因是他們看重中國自身的超額收益以及與全球市場的弱相關性。流入邏輯是連續的和定向的。即使目前中美利差很大，我們也不覺得特別悲觀。利差是影響資金流動性的重要因素，但不是唯壹因素。從中長期來看，中國的經濟增長將發揮更具決定性的作用。
作為壹個自下而上的選股投資者，從我們關註的壹些公司來看，企業的盈利增長和景氣度依然強勁。雖然市場整體樂觀因素不多，但從歷史上看，情緒是觀察指標之壹，資本市場會提前反應，反應過度。近期，受市場情緒影響，不少公司進行了大幅調整。市場成交量較壹兩個月前明顯下降，投資者悲觀情緒接近4月份水平。展望四季度，我們認為市場情緒可能處於低位，未來有望出現均值回歸的過程，但回歸的幅度、強度和結構可能更多取決於不同企業的盈利能力和估值。預計未來幾個月，部分低估值、大市值公司可能整體表現強勁。過去壹兩年，包括今年表現強勁的新能源公司，中小市值公司可能表現較弱。
我們將繼續堅持自下而上選股的投資策略，繼續在更多行業挖掘符合我們選股策略的優質公司，構建相對均衡的投資組合，逐步積累選股超額收益，努力為投資者獲取合理的風險調整後收益。
許立榮簡介:
許立榮先生，25年證券從業經驗，65，438+05年公募基金管理經驗，CFA，CPA(非執業)，律師(非執業)，中央財經大學經濟學碩士。現任國海富蘭克林基金管理有限公司總經理兼投資總監，管理郭芙中國收益混合、郭芙潛力混合、郭芙研究精選混合、郭芙價值成長壹年持有期混合、郭芙優質企業壹年持有期混合五只基金。
興銀基金資產配置部主管、基金經理袁:
展望四季度，a股目前是性價比較高的資產。
霍華德·馬克思在《循環》壹書中說，我們可能永遠不知道我們要去哪裏，但我們最好知道我們在哪裏。當前a股市場處於周期底部，性價比較高。根據2022年9月26日的數據，我們用中證800指數來衡量市場，用忽略短期業績波動的PB估值來衡量資產價格。目前市場在近十年最便宜的10%以下。我們用30個中信壹級行業的PB估值來衡量市場的內部結構，有21個行業在過去十年處於50%分位數以下。市場處於周期底部的事實是我們樂觀的最根本原因。(以上數據來源:wind，時間點:2022年9月26日)
市場上有壹些聲音，表達了對宏觀經濟、國際形勢和能源價格的擔憂。但我們認為，這些負面因素已經完全反映在市場價格中。在周期的底部，總是有各種各樣的顧慮。從DCF資產定價模型來看，這些短期數據對資產價值的影響很低。這些擔憂更多的是市場的風險偏好。當市值估值水平被壓縮到顯著低點時，負面情緒得到充分體現，正面情緒處於醞釀過程中。(pricein:股價陸續體現；DCF:自由現金流量貼現法)
展望未來，我們對a股市場充滿信心，但同時也需要做好應對短期復雜局面的準備。在2022年過去的三個季度中，我們在市場築底的過程中保護了我們投資組合的股票頭寸。市場在今年4月底第壹次尋找底部，我們在第壹次底部附近增加了股票倉位。當今年8月市場開始回調時，有聲音建議是否可以降低倉位，以避免可能的回調。當時我認為市場反彈的估值位置在40%以下，仍處於相對低位，所以選擇了調結構，而不是減倉。我根據資產整體高估或低估來判斷倉位的增減。如果在合理的範圍內，我會傾向於保護自己的權益類倉位，因為我堅信權益類資產有很好的長期收益率，短暫的回調是我們需要承受的波動。(來源:wind)
從實體經濟的角度來看，a股市場有壹定壓力，但我們看到更多的機會。目前房地產產業鏈面臨壹定壓力，也給整個宏觀經濟帶來壹些困擾。我們在觀察，希望房地產回歸到與人口和經濟體量相適應的健康均衡狀態，整個產業鏈重新找到自己的價值錨。各行各業的優秀公司，無論是消費公司還是科技公司，都在努力。市場的逆風期給了他們跨越式發展的巨大機遇，使得公司不斷叠代、升級，再上新臺階。對於二級市場的投資者來說，市場也給了我們壹個很好的機會，以更具性價比的價格參與偉大企業的新征程。
具體行業來看，雖然消費領域整體消費數據較為疲軟，但不少消費類企業表現出了超出預期的韌性。好的公司還在堅定的擴充產品線，升級渠道，打造自己的品牌，從產品力、渠道力、品牌力三個維度練好內功。壹旦市場回暖，這些公司將表現良好。科技領域受到了繁榮和國際形勢的雙重打擊，但我們的科技公司正在紮紮實實地開發產品，拓展客戶，開始在全球範圍內擁有強大的競爭力。我們相信這些公司會有壹個光明的未來。雖然制造領域面臨著成本高、產品價格低的困境，但我們看到龍頭企業在逆勢擴張，建設成本更低的新產能，技術含量和價值更高的新產品，搶占更有利的競爭地位。當壹個新的周期到來時，他們將走向壹個新的高度。
理智告訴我們，目前a股是性價比較高的資產，但市場的大起大落還是會影響我們的心情。靜下心來做研究是我緩解壓力的好方法。當我仔細研究優秀公司的競爭優勢和發展戰略時，他們樂觀努力的精神不斷激勵著我，讓我們堅信明天會更好！
浦銀安盛基金研究總監兼平衡策略部總經理蔣佳梁:
前三個季度市場整體疲軟。
繁榮和增長仍然是長期的主線。
回顧今年整體市場走勢，上半年唯壹的大機會集中在5、6月份。5、6月份市場呈現V型修復行情，集中修復3、4月份疫情導致的整體市場下跌。7月中下旬以後，市場進入震蕩行情。8月份業績劇烈波動，滬深300指數和創業板指數繼續下行。目前市場和3、4月份有些類似。外部因素方面，美國通脹超預期，美聯儲加息超預期。國內疫情反復，經濟趨勢下行，導致市場整體弱勢，處於分歧加劇、風格加速輪換的階段，整體處於陰跌狀態。
前三季度市場缺乏明顯的賺錢效應。
蔣佳梁認為，今年a股投資有兩個特點。第壹是宏觀事件對市場影響巨大，第二是蓬勃發展的行業內部也出現了很大的分化。
首先，我們觀察到今年以來市場的宏觀事件對市場影響很大，俄烏戰爭帶來的整個能源價格偏高；美國通脹持續超預期，美聯儲加息預期不斷變化，帶來市場風險偏好下降；疫情反復影響宏觀經濟和消費，進而不斷推動房地產政策的變化。
其次，市場景氣行業內部的巨大分化，投資機會的持續性和邏輯完整性有些缺陷，選股和投資難度加大。比如同樣是新能源板塊，今年的熱點在於光伏領域的逆變器和儲能，但光伏組件、新能源汽車產業鏈等細分行業表現很壹般。
從成長性來看，今年市場整體疲軟，難以持續賺取超額收益。由於經濟不景氣，整體市場景氣度很弱，內需和生產恢復乏力。
增長和繁榮仍是長期主線
展望後續走勢，蔣佳梁認為，短期維度，三季度末的市場與今年3、4月份的整體環境相似。由於疫情反復、美聯儲加息、穩增長乏力以及俄烏戰事，市場情緒較為謹慎。所以近期表現較好的板塊是估值較低且基本面(部分)改善的央企地產、煤炭等價值股。
目前市場並沒有表現出明確的投資主線。
未來仍將重點關註高景氣的投資板塊。中國在大國中仍然是壹個高增長率的國家，長期來看a股市場仍然是壹個成長中的資本市場。雖然短期內會有各種擾動，但長期來看，繁榮和成長仍是a股市場最大的主線。
其次，是堅持均衡投資。壹方面是內在成長，重在平衡軌跡和方向。此外，當市場保持波動時，我們將在增長和價值之間保持交易平衡。
目前2022年股票型基金整體表現壹般，市場缺乏明顯的賺錢效應。目前市場重點關註俄烏戰爭導致能源價格高企帶來的新舊能源投資機會；自控給半導體和軍工行業帶來的機遇；經濟預期帶來的房地產及房地產產業鏈投資機會；以及旅遊產業鏈和白酒、醫藥等消費板塊。
但展望2022年全年，蔣佳梁依然保持信心。平衡的投資策略有助於基金控制組合在震蕩市中的退出。主線上，由於能源格局的變化，關註光伏等板塊的長期上行趨勢，同時關註經濟企穩回升帶來的消費和旅遊產業鏈機會。
德邦基金副總經理王輝:
把握時代趨勢，看好階段底部的機會
2022年以來，國內宏觀經濟波動加大，資金面持續寬松，股市行業加速分化明顯。從經濟反彈的穩增長預期，到對通脹的擔憂，再到俄烏沖突的升級、疫情的關閉和經濟復蘇的切換、美聯儲加息壹再超預期，壹系列事件主導了股市的階段性行情，相對復雜的市場環境給投資帶來了不小的考驗。
為了在今年的市場風格中受益，基金經理對市場情緒變化的敏感度尤為關鍵。只有清晰地預測到階段節奏，然後從上到下踩準行業輪動，他才有機會捕捉到顯著的超額收益。
近期上證綜指回調至3100點附近，a股交易全球衰退性較強。由於美國通脹超預期，美元指數走強，商品指數走勢強硬。美聯儲9月意外再次加息75BP，在連續三次大幅加息後，仍維持鷹派立場。這在壹段時間內引起了市場的強烈關註，但在我看來，到目前為止，市場已經對負面預期進行了足夠的定價。
當市場對海外風險充分定價後，a股的主要矛盾會更加關註國內經濟和政策的預期。目前邊際改善的積極因素越來越多。至少年內不必過分悲觀，但要把握好這個積極參與市場的窗口期。
10前半月，宏觀政策處於不可證偽的窗口期，經濟復蘇的邏輯是我比較樂觀的思路主線。面向2023年，所有拉動國內經濟的主要因素都可能面臨或多或少的壓力，在歷史高基數和海外需求疲軟的背景下，出口面臨的壓力將會加大。持續高增速的固定資產投資增量貢獻相對有限，而完全激活房地產拉動經濟的概率相對較小。因此，我認為以下兩條主線是a股市場宏觀經濟映射的投資線索:
壹是消費持續走弱後，受益於防疫政策的動態調整，可能獲得結構性機會；
二是在外部環境不確定的情況下，基於雙周期策略，能源、安全、制造強國相關領域可能存在投資機會。
受疫情反復影響，國內消費復蘇仍弱於市場預期。雖然中長期內國內消費有望放緩，但防疫政策的不斷優化和消費場景的恢復重塑繼續帶來邊際變化，將導致困局的逆轉和投資機會的提前，主要集中在旅行鏈中的航空、旅遊、酒店、機場等行業。防疫政策的優化將帶來消費相關行業景氣度的逆勢上升。由於中小企業的抗風險能力遠弱於大企業，在疫情的反復沖擊下，行業面臨著強烈的主動清倉，旅遊鏈的供給側格局將持續改善。預計隨著各行業的回暖，龍頭公司的市場份額將顯著提升，酒店的連鎖率將繼續提升，頭部航空公司的市場份額將大幅提升。在加速集中的過程中，旅遊鏈的業績彈性和股價空間將得以實現。
在復雜多變的國際形勢下，突發事件頻發成為新常態。在這種趨勢下，我判斷國內經濟會更加註重發展內循環，註重獨立、安全、自主。首先，貨幣和財政政策的獨立性。歐美央行在貨幣量寬松後轉向緊縮，面臨強烈的衰退預期。2020年以後，中國以克制的政策引導為主，形成了有效的對抗和錯位，給了我們壹個自主發展的窗口。應對國際局勢，最重要的是能源安全、軍事安全、自主可控制造。
能源安全包括新舊能源的同步發展，這不僅需要新能源設備的國內先進性，還需要傳統能源供應的穩定性和可控性。在達成碳中和的認識後，新能源體系建設的投入不斷增加，擠壓了傳統能源的資本支出，導致傳統能源供給不足，價格中樞上行，進而刺激了新能源替代的進壹步加速。因此，在重視新能源快速發展的同時，也不能忽視傳統能源的投資機會。
軍事安全的方向不僅包括地緣政治沖突帶來的國防和軍事工業的蓬勃發展，還包括北鬥導航和通用航空等國防和民用技術的加速融合。“十四五”政策對國防力量的關註，無疑為中長期軍工行業發展提供了強有力的政策支持。為了應對軍事博弈的潛在升級，中國的軍事工業還將在衛星導航技術、海軍艦艇和軍用飛機等幾大產業鏈上尋求持續突破。軍工行業的投入和產出將達到前所未有的高度，行業景氣度有望在較長時期內保持較高水平。
就制造強國戰略而言，由於芯片、新能源、CXO等領域外交政策頻出、貿易環境變化頻繁，國內制造業必須實現自主可控的諸多關鍵領域再次受到高度關註，主要集中在計算機、電子、軍工、機械等高端制造業上遊。
展望後市，對於市場回調的恐慌已經逐漸實現，階段底部已經形成，無需對未來過度悲觀。在邊際因素逐漸主導的過程中，我們投資的關鍵是把握國內外經濟錯位修復過程中產生的高景氣度和確定性的投資機會，消費的復蘇和安全自主的方向有望在未來為市場貢獻超額收益。
英達基金股權投資總監兼股權投資部總經理唐歌:
抓住當前低估機會，布局確定性邏輯主線
2022年以來，a股市場經歷了年初快速下跌-反彈-二次探底的過程，其跌幅尤其是市場情緒基本達到了2018年a股市場大幅下跌的局面。今年國內外影響市場的因素都比較突然，尤其是俄羅斯和烏克蘭的沖突對國際關系、能源供應和通脹壓力都有長期影響。為了應對通貨膨脹，美聯儲和世界上壹些主要經濟體提高了利率，收緊了流動性，這反過來影響了海外經濟和利潤的預期。然而，3月份以來國內疫情再起，需求復蘇乏力，導致a股在多重因素影響下大幅下跌。
市場目前正進入信心恢復期。對於權益市場的預期，要從投資的確定性出發，抓住當前的低估機會，從國內外錯綜復雜的不確定性中布局確定性的邏輯主線。
自新冠疫情爆發以來，a股市場相對於海外權益市場表現出較強的獨立性。政策層面的區別在於:中國關於疫情防控的政策以人民健康為基本決策底線，而海外主要以需求保護政策為主，推出歷史水平的刺激政策。經濟水平的差異是真的。宏觀預期方面，中國和世界經濟仍將維持政策驅動的階段性錯位。同時，更深層次的影響因素是中國企業在國際競爭中產業鏈地位的重塑。中國的基礎設施，產業工人的技術能力，供應鏈的穩定性，保證了重點行業的競爭優勢，這在過去十年，尤其是疫情中得到了證明。雖然國際經濟環境出現逆全球化的跡象，但國內企業卻因為貿易沖突而長期受到壓制，比如半導體禁運、加征關稅或者最近美國針對中國企業發起的生物制藥法案。雖然短期內勢頭不會好轉，但從經濟社會發展的整體來看，全球分工格局已經形成，中國國際貿易的結構也在不斷優化。另壹方面，龐大的國內消費市場也是重要支撐。同時，壹枚硬幣必然有兩面，外部的壓制也給民族企業自身發展創造了更多的動力和機會。我們深信，在這壹輪全球產業轉移中，中國有競爭力的企業將有更確定的增長表現。
短期來看，基準a股歷史上周期底部突出，基準a股的抗跌能力和盈利預期在海外關鍵市場對全球明顯具有吸引力。後續市場有三點值得期待:壹是疫情對國內經濟的影響持續減弱，包括基礎設施建設啟動困難，以及受疫情影響促進消費；第二，國家對房地產的支持可能會在組合拳政策的出臺上看到。房地產企業逐步擺脫困境，將減少其對整體經濟增長的負面拉動，對穩定經濟發揮重要作用；第三，以國內重要會議的召開為契機，向社會展示中國的中短期經濟目標和預期，從而提振市場信心。從結構上看，預計將從以下幾個方面進行預期修復:壹是上遊原材料價格保持穩定或小幅走低，對中下遊的約束繼續減弱，需求端的不確定性得到對沖；二是部分制造業出口在能源危機下結構性樂觀；第三，從歷史估值來看，市場進入了壹個較低的位置，等待預期的修復和市場信心的逐步恢復。
按行業:
1，中遊制造業
傳統制造業和先進制造業的邏輯不同。壹方面，我們繼續關註能源成本趨於穩定的企業，以及受疫情影響減弱後生產成本自然恢復驅動的中遊制造企業，包括壹些傳統制造企業，如汽車零部件、風電企業等。另壹方面，關註汽車智能化發展過程中技術壁壘高的競爭優勢企業，同時通過普及率上升帶來業績增長；關註新應用催生的新技術、新產品的企業，尤其是已經走出或即將走出第二增長曲線的企業，包括電子、計算機行業的壹些科技型企業。
2.大消費
回調近兩年，消費板塊其實有很多行業處於歷史估值底部。整體來看，大消費行業的Beta機會並不明顯，但部分企業經過被動的供給側改革後，優勢企業要麽進行商業模式創新，要麽逆勢搶占市場，從而形成新的盈利點，等待快速業績的快速崛起。
3.醫療衛生
在疫情的影響和集中挖礦的陰影下，整個醫療板塊包括醫療、服務、醫藥行業的利潤短期內沒有明顯的機會出現逆轉。建議在自下而上深入調研的基礎上尋找不同的邏輯和泛消費屬性的企業，同時等待時機。
4.財務循環
我們看好部分保險，尤其是重視產品創新、符合行業規律、疊加品牌優勢的標準化運營企業。關註煤炭行業，認為煤企的上漲是由於供給側優勢的變化疊加自身發展，但當前節點利潤的快速上漲周期似乎基本接近尾聲，不建議追漲。
唐歌簡介:2020年5月加入英達基金管理有限公司，現任公司股權投資總監、股權投資部總經理。歷任國泰君安證券公司公司金融部、大企業戰略合作部項目經理，國信證券股份有限公司投研總部行業研究員，華西證券股份有限公司投研總部高級研究員，英達泰和人壽保險股份有限公司總經理助理兼股權投資部總監，投資管理部副總經理、 英達保險資產管理有限公司首席策略分析師兼投資組合管理部總經理，泛海投資集團有限公司總裁助理兼證券投資部總經理，民豐資本投資管理有限公司總裁助理
九泰基金總裁助理、致遠股權投資部總經理兼執行投資總監劉開雲:
評估形勢，不要悲觀。
通脹居高不下，股票資產面臨壓力。
2022年前三季度，在各種不利因素的影響下，全球主要股市出現明顯低迷，國內股市也難以獨善其身。總體而言，三個主要因素影響了今年股市的走勢。壹是全球發達經濟體為應對自身高通脹而實施的大幅加息，明顯壓制了市場風險偏好。高通脹的原因很復雜，既有客觀疫情導致的全球供應鏈紊亂，也有地緣政治沖突下凸顯的能源和糧食安全問題，還有意識形態主導的反全球化導致的供應鏈不穩定。二是國內疫情反復影響工業生產、交通運輸、消費服務等行業，影響市場主體的投資和消費意願。三是部分行業交易過度擁擠，市場風險偏好下降過程中有調整空間。
構建科學體系，提高應對突發事件的能力。
在經歷了今年明顯的市場波動後，我們對市場的復雜性和多面性有了更深的理解。面對復雜多變的市場環境，作為基金經理，要提高對投資環境變化的敏感度，做好充分的預案，在市場沒有向預期方向發展時，能夠做出適當的應對，降低投資組合風險。市場預期的變化決定了市場的走勢，對預期邊際變化的觀察要細致，這對研究的深入性和前瞻性提出了很高的要求。未來應不斷完善系統的跟蹤指標體系，構建更具適應性的投資方法。
克服線性思維，不盲目悲觀。
我們用“四維驅動模型”(包括政策、經濟、資金、估值四個維度)來分析四季度的市場環境。首先，從政策面來看，為了對沖經濟下行壓力，中國實施了寬松的貨幣政策和財政政策，出臺了包括新能源、消費、房地產等多個行業的扶持政策。其次，從經濟基本面來看，今年二季度，在疫情影響下，經濟增速較低，隨後供應鏈修復，疫情對生產和消費的影響降低，經濟企穩回升。此外，經濟政策的出臺與見效之間存在壹定的時滯，經濟企穩弱復蘇的趨勢逐漸形成。再次，從資金面來看，2021年2月以來，基金發行逐漸降溫，市場增量資金逐漸減少。今年是基金發行的冰點。隨著未來市場的企穩，基金發行將逐步修復，未來市場增量資金可期。第四，經過前三季度的市場調整，目前市場估值已經處於明顯低估的區域，股票的隱含收益率較高，已經開始具有明顯的投資價值。整體來看，我們對四季度的權益市場並不悲觀。我們需要克服線性思維，尋找潛在的積極變化，在市場悲觀中把握好布局投資的良機。從行業來看，我們認為在經濟復蘇和疫情對經濟影響下降的預期下，前期調整充分的消費、醫藥、服務行業可能有機會獲得超額收益。此外，新能源產業發展空間廣闊，產業變革風起雲湧，景氣度居高不下。近期的階段性調整也給了市場良好的投資機會。
個人簡介