事件
規模以上工業增加值5438年6月+2月增長35.1%，5438年6月+2020年2月增長7.3%；
6-2月固定資產投資(不含農戶)增長35.0%，2020年增長2.9%。
1-2月期間，房地產開發投資增長38.3%，2020年增長7.0%。
社會消費品零售總額5438年6月+2月增長33.8%，5438年6月+2020年2月增長4.6%；
1-2月出口(以美元計)同比60.6%，前值18.1%；進口同比22.2%，前值6.5%；
2月CPI同比-0.2%，前值-0.3%；2月PPI同比1.7%，前值上漲0.3%。
口譯
壹、核心觀點:經濟復蘇進入頂部區間，通脹預期上升，站在流動性拐點。
我們維持之前的判斷:經濟在2021壹季度左右見頂，隨後回歸潛在增長率，增速前高後低。中國經濟周期正從復蘇向過熱和滯脹轉變，通脹預期上升，結構性資產價格出現泡沫。我們可能正站在廣義流動性的周期轉折點上。(參考:2021中國宏觀展望“我們可能正站在流動性的拐點上”)1、經濟K型復蘇，少數人狂歡經濟K型復蘇的新現象值得警惕。表面上看，經濟總量在復蘇，但掩蓋了很多深層次的結構性事實。最重要的現象是過去壹年全球股市暴漲，房價屢創新高。這種貨幣刺激帶來的K型經濟復蘇，直接導致富人通脹，窮人通縮，經濟社會結構惡化。過度依賴貨幣放水的負面效應已經越來越明顯。K型經濟復蘇只是少數人的狂歡。金字塔底層的大多數人不僅沒有享受到經濟復蘇帶來的就業改善和收入增加，還因為房價、股價和通貨膨脹的上升導致社會處境的下滑，進而引發民粹主義、反全球化、社會階層固化、生育率下降、社會活力下降等壹系列深層次問題。因此，未來推動改革、技術創新和調整收入分配正成為全球性的挑戰。中國正在積極推進貨幣政策正常化。“NPC和CPPCC”以及“十四五”計劃強調創新和調整收入分配，這是正確的道路，但我們也應該充分估計到內部和外部的挑戰。
2.中國經濟復蘇進入頂部區間，復蘇動能邊際放緩，但可能在韌性較強的供給側，工業生產高增長，強於需求側。
在出口高景氣的帶動下，6月份規模以上工業增加值增長35.1%，較2019年同期增長438+0%，兩年平均增速8.1%，處於近年來的高增速。2月份，規模以上工業增加值環比增長0.69%。1-2月，全國服務業生產指數同比增長31.1%，比2019年增長14.1%，兩年平均增長6.8%。
在需求方面，三駕馬車中，出口保持高增長，房地產投資更具彈性，基礎設施和制造業投資較弱，消費仍然低迷。
在外需持續修復和基數較低的影響下，6-2月中國出口(以美元計)增長60.6%，超出預期。房地產投資合計同比增長38.3%，較2019同期增長15.7%，平均同比增長7.6%；基建投資(含水電氣)同比35.0%，比2065，438+09同期下降65，438+0.3%，兩年平均下降0.7%。制造業累計投資同比37.3%，較2019同期下降5.9%，平均同比下降3%。社會消費品零售總額同比增長33.8%，與2019同期相比增長6.4%，兩年平均增長3.2%。
展望未來，基建投資高速增長的時期已經過去。基建投資是典型的逆周期對沖力量；隨著經濟的逐步復蘇，基建逆周期調節的必要性大大降低，疊加的地方財政壓力很大，擠壓基建支出的空間。2)6月5438+10-2月，房企通過降價促銷等政策加速回籠資金。房地產短期看金融。隨著2020年5-6月貨幣政策回歸正常化和邊際收緊，未來房地產銷售和投資將面臨下行壓力。但考慮到2020年更多的拿地和2021的長租，預計房地產投資會更有彈性。從長遠來看，房地產的人口、區域分化將是未來的主流。3)出口的高增長不可持續。隨著疫苗的廣泛使用，歐美疫情的緩解，全球經濟的加速修復，供需缺口將得到改善。
4)就業形勢嚴峻，小微企業經營困難，居民收入下降，導致消費低迷。1-2月，全國城鎮新增就業1.48萬人。2月份全國城鎮調查失業率為5.5%，比去年的65438+2月份上升0.3個百分點。其中，25-59歲人口調查失業率為5.0%，比去年的65438+2月上升0.3個百分點。
3.外部環境的改善。受益於海外疫情的有效防控和美國的財政刺激，全球經濟復蘇有望強勁；預計歐美經濟將在第二季度前後加速復蘇。
全球新冠肺炎病例日新拐點出現，歐美疫苗接種加速。
全球單日新增病例數在6月上旬5438+10月出現拐點，美歐等大部分疫情嚴重的經濟體已經出現拐點。全球疫苗接種穩步推進，中、美、英、歐疫苗接種速度全球領先。以美國和英國為例。目前，美國和英國的疫苗接種率分別為21.7萬和35萬，累計接種9209萬和2352萬。以此計算，二至三季度免疫水平將達到70%。
美國當地時間3月6日，通過65438美元+0.9萬億。
新壹輪財政刺激法案。該法案包括每人65，438美元+0，400美元的援助支票，截至9月6日的每周失業救濟金300美元，州援助補貼3，500億美元，患者保護與平價醫療法案補貼340億美元，新冠肺炎疫苗補貼6，543.8美元+4億美元。
4.通脹預期在上升，總體情況溫和。
2月份，CPI同比下降0.2%，比上月下降0.1個百分點。環比0.6%，比上月回落0.4個百分點。PPI同比上漲1.7%，比上月上漲1.4個百分點；環比上漲0.8%，環比下降0.2個百分點。
當前物價上漲的主要邏輯是全球經濟復蘇，供需缺口，全球低利率；預計二至三季度歐美疫情將達到可控狀態，經濟復蘇將逐步加快，擡高通脹。但中國經濟復蘇進入頂部區間，邊際需求放緩，豬周期下降，對沖了輸入性通脹的影響。預計通脹將在年中達到高點，經濟基本面和貨幣環境不足以支撐通脹大幅上升。
通貨膨脹在任何時候任何地方都是壹種貨幣現象。過去幾年，全球過度依賴貨幣放水，導致窮人通縮，富人通脹，經濟復蘇呈K型。貨幣的釋放不是萬能的，未來的全球競爭本質上是壹場改革戰。
5.貨幣政策轉向“穩貨幣+緊信貸”，流動性拐點得到確認。
展望2021，貨幣政策將繼續穩健中性，貨幣信貸總體組合將呈現“穩貨幣+結構性緊信貸”的格局。2021、1季度前後，隨著經濟復蘇頂部區間的到來，通脹預期上升，貨幣政策回歸正常化，信貸政策結構性收緊，流動性拐點得到確認。
此輪貨幣政策正常化始於2020年5月，狹義流動性拐點開始出現。隨後在2020年7月和165438+10月的6月，M2和社會金融增速相繼見頂，廣義流動性拐點出現，流動性下行周期趨勢確立。
自2020年底以來，由於經濟持續復蘇、通脹預期上升、部分熱點城市房價上漲以及地方債務風險暴露，央行和金融監管部門開始在房地產融資、地方債務和影子銀行三大方向上從結構上收緊金融信貸政策:
1)加強房地產宏觀審慎管理，實行三條紅線和房地產貸款集中度管理制度。
2)規範地方政府債務管理，防範和化解地方政府融資平臺隱性債務風險。
3)治理金融亂象，2021資管新規過渡期正式結束，促進了影子銀行健康規範發展。預計未來房地產融資、地方債融資、影子銀行融資將面臨放緩，信貸收緊將強化流動性拐點。
6.建議:貨幣政策要穩健中性。
準確把握力度和節奏，不要人為制造經濟大起大落。在結構層面，流動性精準投向基礎設施和實體經濟，尤其是受疫情影響嚴重的行業、中小企業、民營企業、制造業、高科技等領域。
財政政策的結構效應優於貨幣政策。我們應該繼續在基礎設施，特別是新的基礎設施方面做出努力，為中國經濟創造新的引擎。應對百年不遇的大變革，以七大改革為突破口，開啟新周期、新格局；
1)大力推進“新基礎設施”，打造中國經濟新引擎，包括5G基礎設施、大數據中心、人工智能、新能源汽車、充電樁等科技領域基礎設施，教育、醫療等民生領域基礎設施，營商環境、開放服務業、多層次資本市場等領域基礎設施。
2)加快推進以城市群和都市圈為主導、人地相連、要素流動的新型城鎮化。
3)盡快全面放開生育。中國的少子化和老齡化問題日益嚴重。先放開第三胎真的不行。
4)打通資本市場與科技創新的“雙循環”，加強科技自力更生，用資本市場的錢支持科技創新。
5)大規模減稅降費，從碎片化、優惠性減稅到壹攬子、普惠性減稅，全面降低企業所得稅、制造業增值稅和個人所得稅稅率，提高企業和居民的獲得感。
6)以中美貿易摩擦為契機，大力推進對內對外開放。
7)確立新的長期建國戰略——新戰略。中國目前急需解決的關鍵問題是壹個新的建國戰略(“新戰略”)，即在看清未來幾十年世界政治經濟形勢趨勢的基礎上，爭取壹個長期對我們有利的戰略，類似於1978後的中國韜光養晦，二戰前的英國大陸均勢，美國成為世界霸主前的孤立主義。
第二，工業生產快速增長
受基數較低影響，6月份規模以上工業增加值增長35.1%，較2019年同期增長438+06.9%，兩年平均增長8.1%。
1-2月，41大行業中有40個行業增加值保持同比增長；612只產品中，有565只產品同比增長。
高技術制造業和裝備制造業快速增長。高技術制造業在1-2月期間增長49.2%，比去年65438+2月期間增長36.1個百分點。
5438年6月至2月，通用設備、專用設備、汽車、鐵路船舶、電氣機械設備、電子設備等交通運輸設備同比分別增長62.4%、59.2%、70.9%、48.9%、69.4%、48.5%。
第三，固定資產投資結構分化
6-2月65438，固定資產投資同比增長35.0%，與2019同期相比增長3.5%，兩年平均增速為1.7%。
投資者方面，6月5438-2月民間固定資產累計投資同比36.4%，國有控股企業固定資產累計投資同比32.9%。
高技術產業和社會領域的投資增長快於所有投資。
6-2月高技術產業投資增長50.1%。其中，高技術制造業和高技術服務業投資分別增長50.3%和49.8%。高技術制造業中，計算機及辦公設備制造業、醫療設備及儀器儀表制造業投資分別增長99.5%和66.6%；在高技術服務業中，電子商務服務業和R&D及設計服務業的投資分別增長88.4%和85.3%。社會領域投資同比增長48.0%，其中衛生和教育領域投資分別增長63.0%和53.0%。
四是房地產投資和銷售大幅增長。
1-2月期間商品房銷售面積和銷售量分別為104.9%和133.4%，與2019同期相比大幅增加，分別增長23.1%和49.6%。房地產企業通過降價促銷等政策加速資金回籠。6月5438-2月房地產開發資金來源同比增加51.2%，其中國內貸款、自籌資金、存款、預收款分別增加14.4%、34.2%、96.3%。6-2月65438，累計房地產投資同比38.3%，較同期2019增長15.7%。土地成交方面，6月5438+0-2月土地購置面積和成交價格分別為33.0%和14.3%，但較2019年同期分別增長-6.0%和-27.1%。
施工方面，房企加快施工，6月5438+0-2月施工和竣工面積分別增長11.0%和40.4%，較2019同期分別增長14.2%和8.2%。
5.剔除基本公用事業，基礎設施投資有所下降。
1-2月期間，基建(包括水電氣)投資同比增長35.0%，比2019同期下降1.3%，兩年平均增速為-0.7%。
分行業來看，6月5438-2月電采暖、燒水投資同比增長25.5%，基礎設施(不含水電氣)投資同比增長36.6%。交通運輸、倉儲和水利環境設施累計投資分別為365，438+0.0%和42.2%。交割倉儲方面，5438+0-2月鐵路、公路累計投資同比分別增長52.9%、30.7%。
隨著經濟復蘇，逆周期調整的必要性大幅下降，地方財政緊張加劇，基建投資見頂回落。
2月份政府債券融資增加1，01.7億元，同比少增807億元。20265，438+0新增地方債金額2月尚未發行，疊加地方政府資金緊張加劇，基建投資見頂回落，較2065，438+09同期小幅增長。雖然NPC和CPPCC在2021年批復了地方政府壹般債務余額限額15.1萬億元和專項債務余額限額18.2萬億元。而是因為
專項債券對投資項目要求嚴格，優質基建項目儲備不足可能導致資金得不到充分利用。
6.制造業投資仍弱於2019，但會加速回升。
1-2月期間，制造業累計投資同比37.3%，比2019同期下降5.9%，兩年平均下降3.0%。
5438年6月至2月，農副食品加工、食品、化學原料及化學制品、醫藥制造業、專用設備、運輸設備、電氣機械和電子設備制造業投資累計增速分別為54.4%、37.6%、63.2%、64.0%、60.2%、40.1%和38.5%。但隨著企業利潤的改善，補庫周期將加速未來制造業投資的回升。
七、消費依然低迷，就業形勢嚴峻。
1-2月期間社會消費品零售總額同比增長33.8%，比2019期間增長6.4%。從消費類型來看，由於基數較低，增速較高，但實際修復較慢。
6月5438+0-2月期間，零售額和餐飲消費分別增長30.7%和68.9%，其中零售額比2019同期增長7.7%，但餐飲消費仍小於2019。消費品方面，升級型消費品增速較高。6月5438+0-2月，通訊器材、化妝品、金銀珠寶類產品分別增長53.1%、40.7%、98.7%。生活必需品消費保持高位，飲料煙酒消費同比增長36.9%和43.9%。
就業形勢嚴峻。
1-2月，全國城鎮新增就業1.48萬人。5438年6月+10月全國城鎮調查失業率為5.4%；2月份，全國城鎮調查失業率為5.5%，比去年同期下降0.7個百分點，但比去年2月份的65438+上升0.3個百分點。其中，25-59歲人口調查失業率為5.0%，比去年同期下降0.6個百分點，但比65438+去年2月上升0.3個百分點。
八是進出口超預期，外需持續復蘇。
1-2個月期間，中國出口(以美元計)同比增長60.6%，比去年65438+2個月期間增長42.5個百分點。出口增長超預期，主要是外需持續修復，去年基數較低。
2月份全球綜合PMI為53.2%，美、歐、日制造業PMI分別為60.8%、57.9%和51.4%。航運需求旺盛，航運價格持續突破歷史新高。2月份，中國出口集裝箱運價平均CCFI為2063.8，去年同期為920.7。貿易風向標韓國2月出口同比13.9%。
分地區看，對主要經濟體出口增長，對美國、歐盟、東盟、日本、韓國出口1-2分別為87.3%、62.6%、53.0%、47.0%、49.0%。
產品方面，勞動密集型產品出口隨著外需的恢復而恢復。紡織品、箱包、服裝、玩具等勞動密集型產品出口分別為60.8%、24.8%、50.0%、96.8%，農產品、機電產品、高新技術產品出口分別為24.1%、64.7%、58.1%。
1-2月中國進口(以美元計)增長22.2%，比去年同期提高15.7個百分點。6-2月農產品、機電產品、高新技術產品進口額分別為30.1%、33.8%、35.1%。
大宗商品進口增速不壹。原油、鐵礦石、鋼材、銅6月5438+0-2月進口金額分別為-19.6%、60.9%、26.4%、32.9%。
九、新增社會融資和信貸規模創歷史同期新高。
2月份新增社會融資規模創歷史同期新高。2月份，社會融資規模增速為13.3%，環比上升0.3個百分點。
2月份新增社會融資規模1.71萬億元，比上年增加8392億元。存量社會融資規模291.36萬億元，同比增速13.3%，環比上升0.3個百分點。
從社會整合結構看，實體融資需求旺盛，企業和居民部門接力政府部門加杠桿。信貸和未貼現匯票構成社會融資的主要支撐，企業債和國債是主要拖累。
2月份，政府債券融資增加1017億元，同比少增807億元；人民幣貸款增加1.34萬億元，同比大幅增加621.1億元，以居民貸款和企業中長期貸款為主要支持；表外融資減少396億元，同比大幅減少446654.38+0億元；新增企業債券融資6543.8+0306億元，同比多增2588億元，環比多增2445億元；新股融資693億元，環比減少298億元。春節過後，美債利率大幅上升，導致國內股市估值調整，持有股票大幅下跌，導致股市交易熱情下降，或導致股票融資降溫。
從信貸結構來看，實體投融資需求旺盛，結構性貨幣政策工具和信貸政策精準滴灌。中長期貸款增加1.1萬億元，創同期新高。
2月份新增公司貸款1.2萬億元，同比多增700億元；短期貸款、中長期貸款和票據融資分別增加4052億元、增加6843億元和減少2489億元；新增居民貸款1421億元，同比大幅增加5554億元。
2月份，M2同比增速為10.1%，環比上升0.7個百分點。
2月份，資金邊際有所緩解，信貸擴張步伐加快，疊加金融投資加速，拉動了M2的增速。
從結構上看，1)公司存款減少2.42萬億元，同比大幅增加2.7萬億元。居民存款增加326萬億元，同比大幅增加3.38萬億元，主要是2021和2020年春節錯位所致。2021年春節在2月份，企業集中向居民發放工資和獎金，導致企業存款大幅減少，居民存款大幅增加。2)財政存款減少8479億元，同比大幅增加8687億元，財政投資加快。3)非銀行金融機構存款增加1.6萬億元，同比大幅增加1.1萬億元，或反映春節前股市上漲帶動居民和企業進入股市。
M1同比增速7.4%，環比回落7.3個百分點，主要受春節錯位效應影響。2月份企業集中向居民發放工資和獎金，拖累了M1增速，但制造業投資依然較高，房地產銷售依然火爆，實體經濟活動仍在復蘇。
X.全球經濟復蘇疊加供需缺口，PPI繼續上漲。
2月份，CPI環比0.6%，比上月回落0.4個百分點；同比下降0.2%，環比收窄0.1個百分點。2月份，剔除食品和能源價格的核心CPI同比為0%，比上月上漲0.3個百分點。
食品價格由上月上漲1.6%下降0.2%，影響CPI下降約0.05個百分點。其中，鮮菜價格同比上漲3.3%，比上月回落7.6個百分點，主要是油價上漲導致儲運成本增加。畜肉類價格同比下降7.3%，降幅比上月擴大6.9個百分點。生豬出欄繼續恢復，豬肉價格明顯下降，同比下降14.9%，降幅擴大11個百分點，環比下降3.1%。雞蛋和鮮果價格分別為3.0%和3.1%，均比上月上漲1.8個百分點。
2月份，PPI同比上漲1.7%，比上月上漲1.4個百分點；環比上漲0.8%，環比下降0.2個百分點。
PPI的上行主要得益於工業生產的持續好轉，出口和投資的回暖，以及國際大宗商品價格的拉動。2月布倫特原油均價13.3%，華南工業品指數4.8%，華南螺紋鋼1.9%，LME銅4.7%。分行業來看，煤炭、石油、化工、有色、黑色金屬是漲幅的主要來源。受國際原油價格上漲等因素影響，相關行業漲幅有所擴大；其中，石油和天然氣開采業價格上漲7.5%，石油、煤炭和其他燃料加工業價格上漲4.9%，化學原料和化學制品制造業價格上漲2.1%，漲幅分別為1.1個百分點。金屬相關行業價格繼續上漲，影響PPI上漲約0.24個百分點。其中，黑色金屬采選業價格上漲5.9%，有色金屬冶煉和壓延加工業價格上漲1.5%，黑色金屬冶煉和壓延加工業價格上漲2.3%。
Xi。供需擴張有所減弱。
2月份，制造業PMI為50.6%，比上月下降0.7個百分點，連續12個月高於臨界點。1)供需擴張有所減弱。
2月份，生產指數和新訂單指數分別為51.9%和51.5%，比上月回落1.6和0.8個百分點，但仍高於臨界點。供需兩端擴張連續兩個月減弱，經濟邊際增長放緩，經濟復蘇進入頂部區間。生產端降幅加大，供需差縮小。從去年3月開始，迅速修復的生產逐漸恢復需求。2月份，新出口訂單指數為48.8%，比上月下降1.4個百分點，重回門檻。
2)小企業
復蘇基礎不牢，仍需政策救濟。
2月份，大、中、小型企業PMI分別為52.2%、49.6%、48.3%，分別比上月提高0.1、-1.8和-1.1個百分點。大企業壹直處於景氣擴張區間，中小企業回到收縮區間。“就地過年”導致壹二線城市經濟活動相對旺盛，三四線城市經濟活動低迷，對中小企業有影響。2月份，小企業新訂單和新出口訂單指數分別為47.9%和35.1%，分別比上月上升-1.5和-10.3個百分點。疫情過後，小企業復蘇基礎不牢，仍需政策救濟。
2月份，非制造業商務活動指數為565438±0.4%，回落65438±0.0個百分點，連續12個月高於閾值。1)建築業景氣度下降。
2月份，建築業商務活動指數為54.7%，比上月回落5.3個百分點，景氣度有所回落。與天氣、春節、房地產調控、地方財政緊張有關。從市場需求和預期看，新訂單指數和業務活動預期指數分別為53.4%和68.2%，分別比上月高2.2和14.6個百分點。
2)服務業有所下降。
2月份，服務業商務活動指數為50.8%，比上月回落0.3個百分點。從行業情況看，與居民消費密切相關的零售、餐飲、娛樂等行業商務活動指數均處於擴張區間且高於上月，行業商務活動相對活躍；電信、廣播電視衛星傳輸服務、貨幣金融服務等行業商務活動指數高於58.0%，業務量保持較快增長。但住宿業、資本市場服務業、租賃業和商務服務業商務活動指數低於臨界點。
編輯:|審核:李震|導演:萬