壹.背景
1997年初，諾德斯特龍公司正在慶祝其凈利潤有史以來首次突破654380億美元的歷史性成就。公司從1996的凈利潤為1154萬美元，年末總增量為800億美元(見圖1和圖2)。該公司是美國12最大的銀行控股公司，員工超過53000人，股票市值超過16億美元。該公司在50個州擁有30，449家分店(員工稱之為“商店”)。公司由三家下屬公司組成:挪威伍斯特銀行，在16個州設有營業網點；挪威的伍斯特抵押貸款公司聲稱，它已經發放了美國15抵押貸款中的壹筆；Nordstrom Finance Company，壹家擁有360萬客戶的消費信貸公司。
資本結構
諾德斯特龍旗下的三家公司為公司提供了多種盈利資產，包括380億美元的凈貸款和租賃(圖1)。公司相當壹部分資產是消費信貸，包括分期付款、銷售融資合同、信用卡貸款等。諾德斯特龍還擁有大量的抵押貸款服務權利。此外，公司還擁有多種商業信用。位於市外的小企業網點積極參與小企業信貸和小企業管理局的貸款(政府擔保)。較大的營業網點通常為中型企業提供融資。此外，專註於資產抵押、商業信貸和設備租賃的附屬機構有助於豐富公司的貸款組合。此外，公司還持有近6543.8+09億美元的證券投資，使公司可以自由使用部分證券調整資產負債。
Nordstrom受益於穩定的融資基礎。由於公司擁有由零售信托和許多小營業場所組成的銷售網絡，公司總資金的58%由核心存款組成，包括活期存款、普通儲蓄和活期賬戶存款、貨幣市場支票和消費者儲蓄憑證。按照行業平均水平，公司核心存款占比非常高。核心存款是壹種高度穩定、低成本的資金來源。隨著市場利率的上升，核心存款利率的上升滯後後，即使加息，也會慢慢上調。短期貸款，由聯邦基金借款、回購協議、私人協議融資、挪威抵押公司和財務公司發行的商業票據組成，占總資金的11.6%。其他資金來源包括金額超過65，438+000，000美元的約4%的購買存款-存單和國外存款，65，438+08.5%的長期債務和適度的股票基金(大部分是未分配利潤)。
利率敏感性
1997的利率波動方向很不明朗，1996的年利率變化不大，雖然市場專家開始關註年底的儲蓄意向。壹些人認為，美聯儲將很快加息，以應對即將到來的通脹壓力。1997開始的時候，明顯有壹季度加息的呼聲。Nordstrom的財務主管解釋了該公司用於提高產量的債務管理系統如何管理利率敏感性風險。[17]
資產和負債管理
資產負債管理的目標是管理資產負債表結構，以獲得利率敏感性風險和流動性的最滿意組合。管理流程的中心點是資產負債管理委員會(ALCO)，該委員會協商並達成控制投資、融資、表外承諾、總利率敏感性風險和流動性的決議，並監督其實施。這些政策構成了公司和分支機構資產負債管理流程的基本框架。公司的風險控制得很好，各項指標都在政策規定的範圍內。
利率敏感性風險的定義
利率敏感性風險是指公司資產負債表的凈利率利息收入或凈市值因未來利率變動而減少的風險。金融服務業定義利率風險的兩種基本方法通常指會計角度和經濟角度。壹般來說，結合這兩種方式的定義可能比單獨從壹個角度的定義更全面地描述利率風險。
會計關註的是特定時間範圍內凈收入變化的風險。利率重置時間表的差異(重定價風險或缺口風險)和市場利率變動的差異(基差風險)決定了利率變動對應的凈收益風險。
經濟學角度關註的是公司資產負債表市值的風險，凈市值是指所有者權益的市值。所有者權益市值對利率變化的敏感性反映了機構短期頭寸和長期收益趨勢的內在利率風險。從經濟學角度評估利率風險，重點關註各種期限錯配導致的凈值風險。
利率風險的度量
從會計的角度來看，傳統的度量利率風險的方法是采取缺口報告的形式，缺口報告描述了給定期間內對資產和負債重新定價的差異。雖然它提供了對利率風險的粗略度量，但它只提供了壹個靜態的度量(例如，在某個時間點)，它沒有考慮基差風險或那些不隨利率變化而對稱或成比例變化的風險。
公司通常使用模擬模型作為衡量收益風險的主要方法。由於其動態特性，模擬模型可以捕捉未來資產負債表的變化趨勢、不同的利率變化模式以及利率之間的關系(基差風險)，從而影響凈收益。此外，由於它考慮了利率期權的上下限和提前還款率作為利率函數的因素，因此也反映了隱含期權風險的影響。模擬模型通常用於計算1和3年缺口大小，對應於公司設定的收益變化範圍，這通常是由利率變化引起的。
從經濟學角度度量利率風險的方法相應地伴隨著市場估值模型。每項資產和負債的市場價值是通過合計該資產或負債產生的所有現金流的現值來計算的。在計算現值時，用於貼現現金流的市場利率應盡可能反映給定資產或負債的特征。
利率風險管理
目前大多數模擬模型都是按照不同的利率來預測凈收益的。最常見的壹種情況是短期利率不變，長期利率不變，但長期利率略有上升。這種情況作為與其他利率變化進行比較的基礎。如果未來12個月短期利率比基本情況下的短期利率上升200bps，而長期利率僅小幅上升，那麽凈收益將比基本情況下減少約4000萬美元。如果在12個月內，短期利率與基本情況下的短期利率相比下降200bps，凈收益將增加約6300萬美元。這種分析還考慮了對沖資產負債表中項目的衍生品的影響，以及利率對抵押貸款和抵押貸款支持債券的提前還款速度的影響。然而，按照這個利率。凈收入未考慮抵押服務權利資本化價值變化的影響。
市場估值模型用於衡量所有者權益的市場價值對利率大幅波動的敏感性。市場價值風險建模廣泛應用於金融服務行業，包括建立建模程序、設置政策限制和解釋數學結果。
利率敏感度的變化
圖3是公司6月5438+0996 65438+2月的利率敏感性缺口。壹年累計缺口為(3317)萬美元，占總資產的4.2%。相比之下，1995和12之間的壹年差距為(2762)萬美元，占總資產的3.8%。從1996到65438+2月的三年間，累計缺口為(990)百萬美元，即總資產的(1.2%)，而1995年為(1603)百萬美元和(1603)。缺口值以百分比表示的相對較小的變化是由於在1年中資產負債表的許多變化可以相互抵消，包括投資組合和活期存款的增加。目前的利率敏感頭寸使得公司的收入更容易受到利率上升的影響，但對利率下降更為中性。
除了調整資產負債的價格和結構，公司還利用表外衍生金融工具管理利率風險。公司主要使用利率互換、上下限利率期貨合約和期權作為整體風險管理活動的壹部分。壹些衍生金融工具可以人為地改變受保護的基礎資產和負債的定價或其他特征。公司主要利用利率互換對沖部分固定利率債務和部分存款負債，將這些資金來源轉換為浮動利率資金來源。利率較低的期權、期貨合約和期貨合約期權主要用於對沖公司的抵押貸款服務權利。較低利率選項可以確保當利率低於預定水平時，公司可以收到按較低利率計算的還款金額。較低利率期權和期貨合約的未實現收益(損失)可以近似確定抵押貸款服務權的公允價值，這樣銀行會因為低利率帶來的提前還款水平的提高而損失壹部分未來服務收入，但這部分損失會被未實現收益抵消。
公司來自管理利率風險的表外衍生金融工具的凈現金流使凈利息收入從1996增加了約5690萬美元，從1995增加了7100萬美元，從1994增加了123萬美元。這使得1996的凈利息邊際值比1995的1 bps和1994的2bps增加了9 bps。基於1996+2月31的利率水平，預計本公司為保全抵押服務權的資本價值而使用的包括利率互換和下限期權在內的衍生金融工具將在1997年產生約7400萬美元、1998年5500萬美元、1999年5200萬美元、2000年3200萬美元的相關凈現金流量。
二、思考問題
1.討論依靠利率敏感性缺口分析利率風險方法的局限性。如本案例所暗示的，資產負債分類的方法是基於壹些重定價事件(到期、根據市場利率的變化進行調整、分期償還部分本金、部分資產的預期提前償還和到期前贖回負債)。您將引用哪些因素來說明利率敏感性缺口報告在衡量利率風險準確性方面的局限性，以及與創建缺口報告的方法相關的局限性？
2.假設總利率水平立即上升1%並能維持在這壹水平，基於對圖3的分析，討論如何利用利率敏感性缺口的信息來估計利率上升對諾德斯特龍收益的影響。
3.用自己的語言描述Nordstrom如何確定會計風險和經濟風險，以及它們之間的區別。
4.妳認為收入模擬模型有什麽實際困難嗎？為什麽它是衡量利率風險的首選方法？
5.妳認為Nordstrom在創建壹個可靠的市場價值模型時會面臨哪些困難？
6.假設諾德斯特龍認為1997的利率會大幅上升，估計收益會下降。討論Nordstrom可以采取的可行措施，以減少收入下降的規模。描述公司可以采取的表內措施和表外措施。
圖1諾德斯特龍公司及其分支機構合並資產負債表
除股票數量外，其他數據單位統壹到百萬美元。
65438+2月365438+10月1996 1995
財產；資產
現金和存款同業4856.6 4320.3
同業有息存款1237.9 29.4
聯邦基金出售和轉售協議1276.8 596.8
現金及現金等價物總額73，765，438+0.3 4946.5
交易賬戶中的證券186.5 150。6
投資證券
(1996的公允價格為745.2美元，1995的公允價格為795.8美元)712.2 760.5。
待售投資和抵押支持證券16247.438+0 1543.0
證券投資總額16959.3 16003.5
出售貸款2827.6 3343.9
出售抵押貸款6339.0 6514.5
貸款和租賃，扣除未實現貼現金額393，865，438+0.03，665，438+053，438+0。
貸款損失準備(1040.8) (917.2)
貸款和租賃凈額38，340.2 35，235.9
營業場所及設備凈值1200.9 1034.6438+0。
抵押服務權凈值2648.5 1226.7
應收利息和其他資產4302.1 3678.7
總資產80175.4 72134.4
負債和股東權益
存款
無息存款14296.3 11623.9
計息存款35833.9 30404.9
存款總額50130.2 42028.8
短期貸款7572.6 8527.2
應計費用和其他負債3326.2 2589.5
長期負債13082.2 13676.8
負債總額74111.2 66822.3
優先股249.8 341.2
員工持股制度下未轉股金額(61.0) (38.9)
優先股總額為188.8 302.3。
普通股，面值65，438美元+0，已發行股本65，438美元+0，996和65，438美元+0，995分別為3，755，333，625和3，583，326，5438美元+0，53，625.9，597.2。
節約儲金948.6 734.2
未分配利潤4248.2 3496.3
出售證券未實現凈收益303.5 327.1
員工持股計劃收回的票據(11.1)(13.3)
庫存股票-1996和1995分別為6830919和5571696(233.3)(125.9)。
外匯兌換差額(6.4) (5.8)
普通股股東權益總額5875.4 5009.8
股東權益合計6064.2 5312.1。
負債和所有者權益合計80175.4 72134.4
圖2 Nordstrom及其分支機構的合並損益表
除股票數量外，其他數據單位統壹到百萬美元。
65438+2月365438+10月1996 1995 1994
利息收益
貸款和租賃利息4301.5 3955.8 3438+0.2
證券投資利息36.2 83.8 71.5
出售及抵押支持證券投資利息1170.11065.3 835.9
出售貸款利息254.3 195.7 111.4。
出售抵押貸款利息468.5 366.2 257.2
貨幣市場投資利息63.0 35.7 21.9
交易賬戶證券利息24.7 14.8 24.6
利息收入合計6318.3 5717.3 4393.7
利息費用
存款利息支出1324.9 1156.3 863.4
短期借款利息費用454.1.515.8 290.3
長期債務利息支出838.0 775.9 436.4
利息費用總額為2617.0 2448.0 1938+0。
利息凈收入3701.3 3269.3 2803.6
本期損失準備394.7 312.4 164.9
扣除應計利息後的凈利息收入3306.6 2956.9 2638.7
非利息收入
信托收入296.3 240.7 210.3
存款賬戶服務費329.5 268.8 234.4
抵押貸款服務收入821.5 535.5 581.0
數據處理服務收入72.5 72.4 61.6
信用卡收入122.2 132.8 116.5
保險收入279.6 224.7 207.4
其他費用和服務費收入294.4 230.3 182.3
證券投資凈利潤(虧損)-0.6 (0.2)
出售和抵押支持證券投資凈損失(46.8) (45.1) (79.0)
風險投資的凈收入為256.4 102.1 77.1。
交易收入35.3 39.9 (18.1)
其他收入103.7 45.5 65.0
非利息收入合計2564.6 1848.2 1638.3
非利息支出
工資福利2097.1.1.745 . 1.1.573 . 7
場地占用費316.3 254.4 227.3
設備租金、折舊和維護327.7 272.7 235.4
業務拓展費227.9 172.7 190.5
信息費285.2 225.0 184.8
數據處理費163.0 136.2 113.4
無形資產分期攤銷餓161.5 124.7 77.0。
其他費用511.0 452.0 494.3
非利息費用合計4089.7 3382.3 3096.4
稅前收入1781.5 1422.8 1180.6
所得稅627.6 466.8 380.2
凈利潤1153.9 956.0 800.4
普通股和普通股等價物的平均余額為369.7 331.7 315 438+0。
每股收益
凈利
加權每股收益3.07 2.76 2.45
攤薄收益3.07 2.73 2.4438+0
股息1.050 0.900 0.765
圖3 Nordstrom及其分行的利率敏感性分析。
除了比率，其余數據都是以百萬美元為單位重新定價或到期。
資產負債表基於月平均值1996 12。
6個月以內，6個月到1年，1年到3年，3年到5年以上。
貸款和租賃16813 3103 5966 2863 10437
證券投資2218 2088 2700 1935 8166
銷售貨款1659 ————
待售按揭貸款5881 ————
其他盈利性資產:42，565，438+0 ————
其他資產-650-10102
總資產31822 5841 8666 4798 28705
無息存款413463 268178832
計息存款16508 3733 4770 981 9633
短期貸款8230 ——————
長期債務3938 709 2266 2321 4154
其他負債和權益1-188-8925
負債和權益合計32811 4505 7492 3480 31544。
掉期和期權(3860)196 1153 866 1645
靈敏度差距A(4849)1532 2327 2184(1194)
累計敏感缺口(4849)(3317)(990)1194-
缺口占總資產的比例為(6.1%)(4.2)(1.2)1.5-
a等於[資產-(負債+所有者權益)+互換和期權]，敏感性缺口應包括影響表外工具對公司利率敏感性的因素。]
給…作註解
【1】人們可能會認為應該是“利率有效久期結構理論”，將證券的期限準確定義為現金流的有效久期，或者證券只支付壹次，就是現金流支付的唯壹時間。但我們習慣稱之為期限結構，因為這種描述更符合金融市場的語言習慣。
[2]美國財政部將初始期限超過10年的證券稱為債券，初始期限為1年至10年的票據，以及初始期限為1年或1年以下的票據。國債和國庫券是息票證券，而國債是以低於面值的折扣出售的。
[3]美國財政部自1986之後就沒有發行過回購證券。
[4]這個結果並不是絕對準確的，因為我們並沒有對未來的凈利息收入進行貼現，但是這個現值分析並不會對本案的結論產生很大的改變。
[5]埃爾文·費雪:“欣賞與興趣”，載於美國經濟協會出版物，1896(8)。
[6]計算出來的遠期利率當然不能告訴我們太多實際的未來即期利率。未來實際利率不壹定和我們未來預期的當前利率相同。
[7]每次投資壹年的投資者，也會將這個計劃與購買三年期債券，兩年後賣出的計劃進行比較，這並沒有使上述說法復雜化。投資者會要求(1+r1) (1+fn，t)≧[(1+R3)2((1+r 1，2-P3)/P3)。
[8]尤金。法瑪:《預測未來即期利率的遠期利率指標》，《金融經濟學報》第361-377期，第4期(1976)，第1976期(3)。
[9]斯坦利。迪勒，國債流動性過剩，經濟研究，高盛(1976)；奧登。托爾斯和大衛。流動性溢價和長期策略，摩根士丹利(1987)。
佛朗哥。莫迪裏阿尼和理查德。薩奇，利率政策的變化，美國經濟評論，178-197，1966(56)。
更高級的模型有j .麥克庫洛奇的《測量利率期限結構》，商業期刊，第19-31頁，1971頁(44)，以及約翰。C. Cucos，Jonaron E. Ingosoro和Steven A. Ross:對傳統利率期限結構假說的重新檢驗，載於《金融雜誌》;第769-799頁，1981(36)。
[12]此示例基於IRA G. Kawaller和John F. Marshall:
[13] m可以通過金融計算器或公式M =(LN 100-LN P0)/LN(1+R 1/2)來計算。
[14]3月1996，11，2006年3月26日到期的利率為6.87%的FHLB債券為即將發行的債券，投資者承諾在未來發行日(即結算日)買入這些即將發行的債券。在這種情況下，這個問題。但債券的價值是根據承諾日的收益率曲線計算的，即1996 3月11。待發行債券的承諾可以在發行前交易。
[15]本案例是指銀行統壹運營報表各頁中的指標(圖1)。作為熟悉UBPR的壹個練習，讀者可以試著從表格中找到數據。
[16]投資部的工作人員每個月用銀行電腦模擬系統計算圖7中的矩陣。該矩陣給出了當前和下壹年的利率風險數據。它不僅提供了當期凈利息收入的敏感性數據，還從靜態的角度揭示了銀行未來凈利息收入的敏感性。如果當前資產負債表中的項目與未來日期的項目相同，靜態視圖可以告訴我們未來日期的利率風險。
為了計算利率風險矩陣，銀行在利率不變的假設下預測未來的凈利息收入，進而計算在給定的利率變動區間下，資產負債存量帶來的收益變動區間。銀行假設利率的變化是瞬時的(如+1%、+2%、+3%、+4%和-1%、-2%)，這實際上是不現實的，因為利率的變化是壹個漸進的過程。銀行更喜歡利率的逐漸變化。此外，銀行還測試基差的變化，即同壹期限的各種金融工具利率不同而產生的風險。
【17】以下敘述內容來自諾德斯特龍打印的諾德斯特龍1996年度報告。